"Магнит" Рекомендация Держать Целевая цена 3 700 руб. Текущая цена 3 212 руб. Потенциал 15% Инвестиционная идея Магнит – один из крупнейших продуктовых ритейлеров в России с сетью свыше 20 тыс. магазинов. Помимо продуктов питания, продает бытовые товары, косметику, открывает сеть аптек и развивает собственное производство продуктов. Выручка в 2018 году достигла рекордных 1,24 трлн.руб. Мы сохраняем по акциям "Магнита" рекомендацию "держать", но понижаем целевую цену с 4 280 до 3 700 руб. Операционный отчет за 3К2019 отразил снижение сопоставимой выручки, чистой прибыли на 57% г/г. Компания также уменьшила прогноз по марже EBITDA 2019П с 7,2%. до 6,5% На результаты повлиял отток покупателей, распродажа старых запасов, рост процентных расходов, а также ряд единовременных факторов. К позитивным моментам относим оптимизацию затрат на персонал, маркетинг, улучшение скорректированной коммерческой маржи, оптимизацию инвестпрограммы (меньше открытий, больше обновлений). Вместе с тем, это пока дает малый эффект, и трансформация идет медленно для того, чтобы возобновить рост сопоставимого траффика. Хотя акции обновили минимумы, мы пока не готовы рекомендовать покупать MGNT, так как текущая оценка не компенсирует рисков при P/E2019E 13,5х и невысокой дивдоходности 2019Е 6,3%, и на данном этапе мы считаем кейс MGNT спекулятивным вариантом. Признаком операционного разворота мы будем считать рост LFL траффика в магазинах "у дома" и восстановление рентабельности EBITDA со следующего года. Основные показатели обыкн. акций Тикер MGNT ISIN RU000A0JKQU8 Рыночная капитализация 327,5 млрд.руб. Кол-во обыкн. акций 101,91 млн Free float 71% Мультипликаторы P/E LTM 15,2 P/E 2019E 13,5 EV/EBITDA LTM 7,3 EV/EBITDA 2019E 5,5 DY 2019E 6,3% Финансовые показатели, млрд.руб. 2017 2018 Выручка 1 143 1 237 EBITDA 91,9 89,8 Чистая прибыль 35,5 33,8 Дивиденд, руб. 251 157 Финансовые коэффициенты 2017 2018 Маржа EBITDA 8,0% 7,3% Чистая маржа 3,1% 2,7% ROE 15,6% 13,2% Чистый долг/EBITDA 1,18 1,53 Краткое описание эмитента Магнит – один из крупнейших продуктовых ритейлеров в России. Сеть насчитывает свыше 20 тыс. магазинов. Помимо продуктов питания, продает бытовые товары, косметику, открывает сеть аптек и развивает собственное производство продуктов. Выручка в 2018 году превысила 1,2 трлн.руб. Структура капитала. После SPO в ноябре 2017 года количество акций составляет 101,91 млн обыкновенных акций. ВТБ принадлежит 17,3% акций, Марафон Групп ~13,3%, основателю компании Галицкому С.Н. принадлежит 3,05% акций. В свободном обращении ~71% акций. У Магнита также выпущены GDR с листингом на Лондонской Фондовой бирже из расчета 5 GDR =1 акция. Финансовые показатели Операционный отчет Магнита за 3К2019 отразил снижение сопоставимых продаж, прибыли, прогноза по марже EBITDA 2019П до 6,5%. Сопоставимые продажи снизились в 3К на 0,7% на фоне уменьшения траффика на 3,4%. Средний чек при этом вырос на 2,80%. На динамику среднего чека оказало влияние реализации старых запасов и замедление продовольственной инфляции до 5,0% с 5,93% во 2К и 5,8% в 1К. EBITDA снизилась в 3К2019 на 9,0% до 19,8 млрд.руб, чистая прибыль упала на 57% г/г до 3,3 млрд.руб., чистая рентабельность составила 0,9% в сравнении с 2,5% годом ранее. Драйверами выступили распродажа старого ассортимента товаров, рост процентных и операционных расходов (аренда, коммунальные платежи и др.), а также начисление резервов, связанных с долгосрочной программы мотивацией менеджмента, списания по активам после пожара в распределительном центре в Воронеже. Эффект также оказал рост амортизации после пересмотра сроков полезного использования основных активов. Это было частично компенсировано улучшением коммерческих условий с поставщиками, оптимизацией расходов на персонал, маркетинг. Скорректированная маржа EBITDA, по данным компании, составила 7,4% (+37 б.п.). Прогноз по марже EBITDA 2019П был понижен до 6,5% (ранее коэффициент ожидался на уровне 2018 года (7,2%). Чистый долг на конец квартала составил 169 млрд.руб. или 2,0х EBITDA. Инвестиционная программа на этот год была сохранена в объеме 70-75 млрд.руб. При этом Магнит снизит количество открытий новых магазинов "у дома" с 1 500 до ~1 200, но обновит больше магазинов (2 300 вместо 2 000). Магнит также решил сохранить формат гипермаркетов (год назад менеджмент хотел отказаться от данного формата) и откроет гипермаркет в новой концепции в пилотном формате. Распродажа товаров в 3-м квартале на сумму 16,7 млрд.руб оказала эффект 144 б.п. на маржу операционной прибыли. До конца года ритейлер может продать старый ТМЗ дополнительно на 12-13 млрд.руб. Это окажет давление на рентабельность продаж, но высвободит средства из оборотного капитала и улучшит ликвидность баланса. Мы пересмотрели ожидания по прибыли 2019П в меньшую сторону. Помимо корпоративных факторов давление также оказывают макроэкономическая среда - замедление инфляции, экономики, рост долговой нагрузки потребителей. Акции заметно подешевели, обновив минимумы, но мы пока считаем инвестиционный кейс MGNT рискованным вложением. Мы видим некоторые улучшения в операционном плане – улучшение договоров с поставщиками, оптимизацию части расходов, в частности на персонал, но пока это дает небольшой эффект, и трансформация идет медленно для того, чтобы развернуть динамику сопоставимого траффика в плюс. В 4-м квартале прибыль по нашим оценкам повысится на 33% г/г, чистая маржа улучшится до 3,1% с 2,5% годом ранее, но это во многом будет связано с переносом пика открытий с 4 квартала на 1 квартал в этом году, 1К2020 будет более индикативен в плане оценки эффективности трансформации. Прибыль 2019П по нашим оценкам составит 24,3 млрд.руб. (-28% г/г), консенсус Bloomberg транслирует прибыль 24.8 млрд.руб. Это предполагает оценку в 13,5х годовой прибыли 2019П, и мы полагаем, что текущая оценка недостаточно компенсирует инвесторам риски. Признаком операционного разворота мы будем считать восстановление рентабельности по EBITDA со следующего года и позитивную динамику траффика в магазинах "у дома". Основные финансовые показатели 3К 2019 3К 2018 Изм., % 9м 2019 9м 2018 Изм., % Выручка 342 583 310 112 10,5% 1 000 499 905 374 10,5% EBITDA 19 780 21 742 -9,0% 63 099 66 608 -5,3% Маржа EBITDA 5,8% 7,0% -1,2% 6,3% 7,4% -1,1% Чистая прибыль 3 253 7 618 -57,3% 13 058 25 383 -48,6% Маржа чистой прибыли 0,9% 2,5% -1,5% 1,3% 2,8% -1,5% Долговая нагрузка 3К 2019 2К 2019 1К 2019 4К 2018 Изм., к/к Изм., YTD Чистый долг 168 700 181 400 182 600 137 843 -7% 22% Чистый долг/ EBITDA 1,98 2,08 2,06 1,53 Сопоставимые продажи 3К 2019 2К 2019 1К 2019 4К 2018 2018 2017 LFL продажи, г/г -0,7% 1,7% 0,60% 0,60% -2,50% -3,37% LFL траффик, г/г -3,4% -2,3% -3,50% -3,00% -2,60% -3,17% LFL чек, г/г 2,8% 4,1% 4,20% 3,70% 0,10% -0,21% Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ Прогноз по ключевым финансовым показателям млрд руб., если не указано иное 2017 2018 2019П 2020П Выручка 1 143 1 237 1 368 1 500 EBITDA 92,1 88,7 88,4 99,7 Рост, % -14,6% -3,7% -0,3% 12,7% Маржа EBITDA 8,1% 7,2% 6,5% 6,6% Чистая прибыль 35,5 33,9 24,3 30,3 Рост, % -34,7% -4,7% -28,3% 24,7% Чистая маржа 3,1% 2,7% 1,8% 2,0% CFO 61,0 64,7 85,7 81,2 CAPEX 75,2 54,6 72,5 72,5 FCFF -3,5 18,0 22,0 18,4 FCFF с учетом процентов -14,1 10,1 13,2 8,7 Чистый долг 108,1 137,8 155,1 169,3 Ч.долг/EBITDA 1,17 1,55 1,75 1,70 Норма выплат 70% 92% 85% 85% DPS, руб. 251 304 202 252 Рост, % -10% 21% -33% 25% DY na 8,1% 6,3% 7,9% Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ" Дивиденды Новый менеджмент пока не обозначил целевую норму выплат по дивидендам. В июле ритейлер выплатил финальный дивиденд за 2018 год в размере 167 руб. на акцию. Доходность на дату закрытия реестра составила 4,4%. Всего за прошлый год выплаты составили 304 руб. или 31 млрд.руб., что предполагает 92% чистой прибыли за 2018 г. и доходность годового платежа 8,1%. Ритейлер также провел обратный выкуп акций на сумму 22 млрд.руб, что можно также считать формой возврата капитала. Для инвесторов подобный подход к дивидендам привлекателен, но при текущей динамике рентабельности, LFL выручки и долга, высокая норма выплат, по нашему мнению, не устойчива, и мы ожидаем меньших выплат в этом году. Наш прогнозный DPS 2019 202 руб. (-33% г/г) предполагает доходность 6,3% и норму выплат 85%. Источник: данные компании, прогнозы ГК ФИНАМ Оценка Мы сохраняем рекомендацию "держать", но снижаем целевую цену с 4 280 до 3 700 руб. на фоне слабого отчета по прибыли. Потенциал роста мы оцениваем в районе 15% в перспективе года. Название компании Рын. кап, млн долл. P/E 2019Е P/E 2020Е EV / EBITDA 2019Е EV / EBITDA 2020Е Магнит 5 121 13,5 10,8 5,5 4,8 Х5 8 956 16,4 13,8 6,2 5,7 Лента 1 571 11,1 10,7 5,6 5,5 О'KEY 428 18,3 12,5 6,0 5,5 Российские аналоги, медиана 14,9 11,7 5,8 5,5 Аналоги из развив. стран, медиана 20,8 17,6 10,5 9,4 Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ Техническая картина На недельном графике нисходящий тренд сохраняет актуальность. Поддержкой выступают локальные минимумы ~3 100 и 2 700. Ближайшие уровни сопротивления пролегают в районе 3 450 и 4 000. Источник: Thomson ReutersМалых Наталия