"МРСК Центра и Приволжья" Рекомендация Покупать Целевая цена: 0,43 руб. Текущая цена: 0,28 руб. Потенциал: +55% Инвестиционная идея МРСК Центра и Приволжья – сетевая компания, охватывающая 9 областей общей площадью 408 тыс.кв.км. с населением 12,8 млн.чел. Основной бизнес – передача электроэнергии. Контрольный пакет акций находится у Россетей (50,4%). Мы подтверждаем рекомендацию "покупать" по акциям МРСК Центра и Приволжья и повышаем целевую цену с 0,39 до 0,43 руб. на перспективу 12 мес. Потенциал роста 55%. Компания отчиталась о росте прибыли акционеров на 26%, до 10,3 млрд.руб. благодаря повышению тарифов, снижению потерь, а также некоторым единовременным статьям. С начала года компания снизила объем потерь на 7% относительно прошлого года. Прибыль по итогам года может составить рекордные 12,4 млрд.руб. (+10% г/г), денежный поток ожидается в существенном объеме, около 7 млрд.руб. Мы считаем, что акции MRKP будут оставаться в числе лидеров по дивидендной доходности в электросетевой отрасли в 2018-2019 годах. Прогнозные объемы прибыли и генерация положительного денежного потока позволят компании далее снижать долг и поддерживать высокие платежи акционерам. Наш прогнозный дивиденд за 2018 год 0,041 руб. с DY 14,8% к текущей цене. Акции недооценены по форвардным мультипликаторам по отношению к электросетевому комплексу на 55%, что мы считаем неоправданным с учетом высоких норм дивидендных выплат, генерации существенного денежного потока и сохранения операционной рентабельности на высоком уровне. Текущие уровни привлекательны для открытия долгосрочных длинный позиций по MRKP. Катализатором к положительной переоценке может стать публикация годовых результатов по прибыли и утверждение инвестпрограмм. Основные показатели акций Тикер MRKP ISIN RU000A0JPN96 Рыночная капитализация 31,1 млрд руб. Кол-во обыкн. акций 112,7 млрд Free float 27% Мультипликаторы P/E LTM 2,3 P/E 2018Е 2,5 P/B LFI 0,6 P/S LTM 0,3 EV/EBITDA LTM 2,0 DY 2108Е 14,8% Финансовые показатели, млрд. руб. 2016 2017 Выручка 78,4 91,0 EBITDA 13,4 23,6 Чистая прибыль акц. 3,6 11,4 Дивиденд, коп. 1,2 4,0 Финансовые коэффициенты 2016 2017 Маржа EBITDA 17,1% 26,0% Чистая маржа 4,6% 12,5% ROE 10,0% 26,9% Долг/ собств. капитал 0,65 0,51 Краткое описание эмитента МРСК Центра и Приволжья – сетевая компания, охватывающая 9 областей общей площадью 408 тыс.кв.км. с населением 12,8 млн.чел. Протяженность линий электропередач превышает 271 тыс.км., общая мощность энергообъектов превышает 42,2 тыс.МВА. Основной бизнес – передача электроэнергии. Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ПАО "Россети" (50,4%). Free-float 27%. Финансовые показатели МРСК Центра и Приволжья раскрыла достаточно хорошие финансовые результаты по МСФО. Чистая прибыль выросла в 3К18 на 72% до 3,35 млрд.руб. Всего за 9 мес. компания заработала 10,3 млрд.руб. (+26%). Улучшение результата связано главным образом с повышением тарифа, снижением потерь на 7% г/г, сокращением расходов на оплату труда на 19% за 9 мес в результате роспуска пенсионных резервов на 1,78 млрд.руб. и изменения порядка резервирования под вознаграждения по итогам года (вместо ежемесячного отражения резерв будет начислен в 4-м квартале). Компания возобновила пополнение резерва по дебиторской задолженности в 3К18 в размере 293 млн.руб. или 1,4% от выручки от передачи электроэнергии, это слабый момент, но суммарно за 9 мес. отчисления пока небольшие 42,5 млн.руб. Положительный эффект на прибыль также оказало отражение чистых прочих доходов в размере 1,6 млрд.руб. (1,0 млрд.руб. годом ранее) и уменьшение финансовых расходов на треть. Чистый долг увеличился в 3-м квартале на 1,9 млрд.руб. до 22 млрд.руб. или 0,84х EBITDA, что мы связываем в основном с выплатой дивидендов 4,5 млрд.руб. в прошедшем квартале. Мы улучшили прогнозы по выручке, отразили роспуск пенсионных резервов и повысили прогнозы по прибыли. По итогам года прибыль компании может составить рекордные 12,4 млрд.руб. В целом мы сохраняем положительный взгляд на акции MRKP. Операционная рентабельность остается на высоком уровне, и несмотря на прогрессирующие капитальные затраты денежный поток 2018П ожидается положительный и в существенном объеме 7,0 млрд.руб. Это позволит погасить часть долга и сделать сопоставимые с прошлым годом выплаты акционерам по итогам года. Основные финансовые показатели млн руб., если не указано иное 3К 2018 3К 2017 Изм., % 9м 2018 9м 2017 Изм., % Выручка 21 094 22 141 -4,7% 68 891 64 113 7,5% Операционные расходы 16 981 19 457 -12,7% 56 013 52 996 5,7% EBITDA 6 343 4 803 32,1% 19 684 17 035 15,6% Маржа EBITDA 30,1% 21,7% 8,4% 28,6% 26,6% 2,0% Чистая прибыль акционеров 3 350 1 945 72,2% 10 343 8 203 26,1% 3К 2018 2К 2018 4К 2017 к/к YTD Чистый долг 22 025 20 155 20 266 9,3% 8,7% Чистый долг/EBITDA 0,84 0,81 0,86 0,02 -0,02 Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ Прогноз по ключевым финансовым показателям млрд руб., если не указано иное 2 016 2 017 2018П 2019П 2020П Выручка 78,4 91,0 93,6 96,7 102,9 Выручка от передачи э/э 77,1 83,7 89,2 95,5 101,6 Продажа э/э и мощности 0,0 6,0 3,3 0,0 0,0 EBITDA 13,4 23,6 24,8 25,7 28,0 Рост, % 7% 77% 5% 3% 9% Маржа EBITDA 17% 26% 27% 27% 27% Чистая прибыль акц. 3,6 11,4 12,4 12,4 14,1 Рост, % 6% 214% 10% -1% 14% Чистая маржа 5% 12% 13% 13% 14% CFO 8,1 13,5 17,0 22,1 21,9 CAPEX 7,6 9,9 11,4 13,1 15,5 FCFF 2,6 5,5 7,0 10,4 7,6 Чистый долг 22,7 20,3 19,2 14,8 12,5 Ч.долг/EBITDA 1,70 0,86 0,77 0,58 0,45 Дивиденды 1,3 4,5 4,6 4,1 4,0 Норма выплат, % прибыли по МСФО 37% 40% 37% 33% 29% DPS, руб. 0,012 0,040 0,041 0,036 0,036 Рост, % 41% 241% 1% -11% -1% DY 6,5% 11,5% 14,8% 13,1% 13,0% Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ" Дивиденды В 2018 году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для "дочек" Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др. Инвесторы получали высокие дивиденды по MRKP в последние несколько лет: Доля распределения прибыли на дивиденды составила 37% и 40% прибыли по МСФО по итогам 2016 и 2017 соответственно. По РСБУ норма выплат составила 43% и 41% в 2016 и 2017 годах соответственно. Средняя доходность выплаченных дивидендов за 2016-2017 составила в среднем 9,0% на дату закрытия реестра. По итогам 2017 года были выплачены рекордные дивиденды 4,54 млрд.руб. Мы обновили прогнозы по дивидендам, сделав корректировки прибыли на инвестиционную программу, потоки от техприсоединения и др. в соответствии с формулой Россетей. Выплаты, по нашим оценкам составят 4,60 млрд.руб., что сопоставимо с объемом дивидендов в прошлом году 4,54 млрд.руб.и предполагает долю распределения 37% прибыли по МСФО. В расчете на акцию платеж акционерам 2018П составит 0,408 руб. (+1,4%) с доходностью 14,8% к текущей цене. Источник: данные компании, прогнозы "ГК ФИНАМ" Оценка При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании-аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, а также среднюю собственную дивидендную доходность MRKP 9% за последние 2 года, когда правительство стало ориентировать госкомпании на повышение выплат. Оценка по форвардным мультипликаторам предполагает целевую цену 0,43 руб. Дисконт к компаниям-аналогам составляет в среднем 55% что мы считаем несправедливым, учитывая привлекательные дивидендные метрики и рост денежного потока. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности транслирует равновесную цену акций 0,43 руб. с апсайдом 55% при среднем дивиденде за 2018-2019 0,039 руб. и целевой DY 9,0%. Агрегированная оценка 0,43 руб. с потенциалом роста 55% в перспективе 12 месяцев. Мы повышаем целевую цену MRKP с 0,39 до 0,43 руб. и сохраняем рекомендацию "покупать". Ниже приводим основные данные по мультипликаторам: Название компании Рын. кап., млн $ P/E 2018E P/E 2019E EV / EBITDA 2018E EV / EBITDA 2019E DY 2018E DY 2019E МРСК Центра и Приволжья 480 2,5 2,5 2,0 2,0 14,8% 13,1% ФСК ЕЭС 3 241 2,9 2,8 3,1 3,0 9,0% 9,8% МОЭСК 513 3,0 3,1 3,1 3,1 8,8% 9,8% МРСК Центра 188 3,0 2,5 2,6 2,5 9,3% 11,0% МРСК Сибири 132 3,4 35,5 4,2 5,1 3,5% 3,6% МРСК Волги 284 3,0 3,0 1,5 1,5 14,0% 14,0% Ленэнерго 947 4,8 3,5 2,8 2,2 4,1% 5,8% МРСК Урала 237 na 2,6 2,1 2,0 0,0% 7,9% МРСК Северо-Запада 97 2,3 1,9 2,8 2,6 13,5% 12,2% МРСК Юга 80 4,9 14,7 4,5 5,0 8,6% 18,6% МРСК Северного Кавказа 34 na na na na 0,0% 0,0% Кубаньэнерго 253 3,3 5,8 3,9 5,1 1,8% 1,0% ТРК 22 na na na na 1,8% 1,3% Медиана 3.0 3.0 2.8 2.6 6.86% 8.33% Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК ФИНАМ Техническая картина На недельном графике появились предпосылки к смене тренда MRKP. Сформировалась разворотная фигура "клин", котировки тестируют наклонную нисходящую линию, которая выступает в качестве сопротивления и обозначает среднесрочный падающий тренд. При закреплении выше этой линии и выше отметки 0,28 можно ожидать восстановления котировок до 0,3 и далее в район годовых максимумов. Уровень поддержки 0,25-0,26. Источник: charts.whotrades.comМалых Наталия