Получайте новости с этого сайта на

В ожидании рекордных дивидендов

РусГидро

Рекомендация

Покупать

Целевая цена

0,85 руб.

Текущая цена

0,74 руб.

Потенциал

15%

Инвестиционная идея

"РусГидро" - одна из крупнейших энергетических компаний России и мира с установленной мощностью 39,4 ГВт. На гидрогенерацию приходится около 77% мощностей.

Мы подтверждаем рекомендацию "Покупать" и повышаем целевую цену с 0,64 до 0,85 руб. Апсайд 20% в перспективе 12 мес. Полная доходность может составить 20%.

  • "РусГидро" проявила устойчивость к кризису и теплой зиме. Выработка повысилась в 1К 2020 на 19% г/г. Прибыль акционеров выросла на 55% г/г, до 24,7 млрд руб., EBITDA - на 27% г/г, до 34,0 млрд руб.
  • По нашим оценкам, компания может выйти в 2020 году на прибыль 55 млрд руб., что подразумевает выплату рекордного дивиденда 2020П 0,058 руб. с доходностью 8%. Факторы роста - повышение выработки, в том числе за счет новых мощностей, ввод нового ДПМ объекта (Зарамагская ГЭС-1), улучшение рентабельности ТЭС. Рост котировок HYDR также позволит отразить финансовый доход вследствие уменьшения форвардного обязательства.
  • Одним из ключевых драйверов роста с этого года станет дальневосточный сегмент. Объемные списания по основным средствам, которые ограничивали интерес инвесторов к кейсу HYDR, должны пойти на спад с этого года с завершением крупных инвестиционных проектов в ДФО. Новые 5-летние тарифные решения для дальневосточных ТЭС с июля этого года позволят улучшить рентабельность активов. Кроме того, потребление на Востоке, где генкомпания вводит новые мощности, растет опережающими темпами в отличие от остальных регионов. За первые 5 месяцев потребление в ОЭС Востока повысилось на 3,5%.

Основные показатели акций

Тикер

HYDR

ISIN

RU000A0JPKH7

Рыночная капитализация

321 млрд руб.

Кол-во обыкн. акций

433 млрд

Free float

19%

Мультипликаторы

 

P/E LTM

23,1

P/E 2020Е

6,2

EV/EBITDA LTM

12,1

EV/EBITDA 2020Е

4,9

DY 2020E

8%

Краткое описание эмитента

"РусГидро" - одна из крупнейших энергетических компаний России с общей установленной мощностью ~39,4 ГВт, что составляет около 16% всех установленных мощностей страны. На гидрогенерацию приходится около 30 ГВт, или 77%, установленной мощности, остальную энергию вырабатывают в основном на тепловых станциях. Под управлением группы также находятся энергосбытовые, научно-исследовательские и строительные компании.

По мощности ГЭС "РусГидро" находится на 3-м месте в мире после HydroQuebec (38 ГВт) и Electrobras (36 ГВт). ПАО "РусГидро" владеет крупнейшей в России гидроэлектростанцией - Саяно-Шушенской ГЭС с установленной мощностью 6,4 ГВт. По объему выработки, 143 млрд кВт·ч в 2019 году с учетом Богучанской ГЭС, "РусГидро" входит в число крупнейших генерирующих компаний в России.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 61,2%, владеет государство через Росимущество, Банку ВТБ принадлежит 13,1% акций, в основном в рамках форвардного контракта. Free float - 19%.

Факторы роста

Финансовые показатели, млрд руб.

Показатель

2019

2020П

Выручка

406,6

428,5

EBITDA

36,8

90,2

Чист. прибыль акц.

5,1

52,0

Дивиденд, коп.

3,62

5,8

Финансовые коэффициенты

Показатель

2018

2019

Маржа EBITDA

20,9%

9,1%

ROE

5,5%

0,9%

Ч. долг / EBITDA скорр.

1,24

1,58

Ввод новой мощности, около 1 ГВт в 2019–2020 годах. Среди проектов есть объект по ДПМ - Зарамагские ГЭС на 346 МВт, который принесет платежи за мощность на сумму 10 млрд руб. в 2020 году с очень высокой рентабельностью по EBITDA. Следует отметить, что новые мощности более эффективны и рентабельны.


Вхождение в программу модернизации с 4 объектами суммарной мощностью 1,3 ГВт. Эти проекты компания будет реализовывать на условиях окупаемости при базовой доходности не менее 14%. До 2027 года "РусГидро" планирует оптимизировать генерирующие активы и выведет 1,6 ГВт старых неэффективных тепловых мощностей.

Объем списаний должен пойти на спад с 2020 года, с завершением проектов на Дальнем Востоке (остались Совганская ТЭЦ, в г. Советская Гавань, с вводом в сентябре 2020 года и 4-й гидроагрегат Усть-Среднеканской ГЭС к 2023 году). Следующая масштабная инвестпрограмма по модернизации мощностей предполагает механизм окупаемости.

Введение долгосрочных тарифов для ТЭС на Дальнем Востоке с июля 2020 года должно улучшить операционную рентабельность дальневосточных активов. Данные решения предполагают возврат недополученной ранее тарифной выручки и сохранения экономии в тарифах. Эти факторы станут основными драйверами роста показателей прибыли и дивидендов с 2020 года. Прибыль в 2020 году, по нашим оценкам, восстановится до 52 млрд руб., что позволит выплатить рекордные дивиденды 0,058 руб. (DY7,8%) в следующем году.

Финансовые показатели и события

"РусГидро" значительно улучшила операционные и финансовые результаты в 1-м квартале: прибыль акционеров выросла на 55% г/г, до 24,7 млрд руб., EBITDA - на 27% г/г, до 34,0 млрд руб., при повышении выручки (без учета субсидий) на 7% г/г. Драйверами роста стали высокие операционные результаты, доходы от нового ДПМ объекта, низкая динамика операционных затрат и рост финансовых доходов в результате переоценки форварда.

Выработка повысилась на 19% г/г без учета Богучанской ГЭС. Выработка ГЭС, в частности, выросла на 30%, по ТЭС зафиксировано снижение на 3%, что оказало благоприятный эффект на операционную рентабельность. Мы ожидаем, что в этом году генкомпания обновит рекорд по выработке благодаря высокой водности и новым мощностям.

Операционные расходы выросли на 1,9% г/г. Низкоинфляционная среда поддержит рентабельность.

Квартальные результаты подтверждают ожидания роста прибыли в этом году. По нашим оценкам, компания сможет выйти в 2020 году на прибыль около 52 млрд руб., что подразумевает выплату рекордного дивиденда 2020П 0,058 руб. Факторы увеличения прибыли в этом году - рост выработки, в том числе за счет новых мощностей, меньшие обесценения, платежи за мощность в рамках ДПМ от Зарамагской ГЭС-1, улучшение рентабельности ТЭС. Рост котировок HYDR также позволит отразить финансовый доход вследствие уменьшения форвардного обязательства.

Одним из главных драйверов роста с этого года станет дальневосточный сегмент. Объемные списания по основным средствам, которые ограничивали интерес инвесторов к кейсу HYDR, должны пойти на спад с этого года с завершением крупных инвестиционных проектов в ДФО. Новые 5-летние тарифные решения для дальневосточных ТЭС с июля этого года позволят улучшить рентабельность активов. Средний тариф будет индексироваться не менее чем на уровень инфляции (но не выше +9,9%). Кроме того, потребление на Востоке, где генкомпания вводит новые мощности, растет опережающими темпами в отличие от остальных регионов. За первые 5 месяцев потребление в ОЭС Востока повысилось на 3,5% г/г.

Инвестпрограмма на текущий год запланирована в объеме 109 млрд руб. с НДС, но по факту, вероятнее всего, выйдет значительно ниже (по нашим оценкам, 73 млрд руб. без НДС, что сопоставимо с прошлым годом).

Основные финансовые показатели

Показатель, млн руб., если не указано иное

1К 2020

1К 2019

Изм., %

2019

2018

Изм., %

Выручка

106 214

99 237

7,0%

366 642

358 770

2,2%

Субсидии

11 470

10 223

12,2%

39 983

41 648

-4,0%

EBITDA

34 059

26 823

27,0%

36 842

83 730

-56,0%

Маржа EBITDA

28,9%

24,5%

4,4%

9,1%

20,9%

-11,9%

Чистая прибыль акционеров

24 656

15 909

55,0%

5 126

31 229

-83,6%

 

1К 2020

4К 2019

Изм., к/к

 

 

 

Чистый долг

122 977

142 625

-4%

 

 

 

Чистый долг / EBITDA

2,79

3,87

 

 

 

 

Прогноз по ключевым финансовым показателям

Показатель, млрд руб., если не указано иное

2016

2017

2018

2019

2020П

Выручка, вкл. субсидии

391,3

380,9

400,4

406,6

428,5

EBITDA

71,7

72,0

83,7

36,8

90,2

EBITDA скорр.

98,2

97,3

108,0

90,4

104,8

Маржа EBITDA скорр.

25,1%

25,5%

27,0%

22,2%

24,5%

Чистая прибыль акционеров

40,2

26,4

31,2

5,1

52,0

Скорр. прибыль

61,4

57,8

61,8

47,7

53,9

CFO

71,4

78,1

84,6

75,7

84,8

CAPEX

61,0

71,7

67,4

74,8

72,5

FCFF

10,4

6,4

17,1

0,9

25,7

Чистый долг, вкл. форвард

199,8

189,5

133,3

142,6

117,6

Ч. долг / EBITDA

2,79

2,63

1,59

3,87

1,30

Дивиденды

19,9

11,2

15,9

15,7

25,1

Норма выплат

50%

50%

50%

2438%

50%

DPS, руб.

0,047

0,026

0,037

0,036

0,058

Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ"

Дивиденды

Компания скорректировала дивидендную политику в 2018 году. Согласно новым правилам, дивидендные выплаты определяются как 50% прибыли по МСФО, но не менее среднего за последние 3 года объема. Данная схема расчета, которая будет действовать 3 года, позволит повысить прогнозируемость дивидендных выплат, а также снизить чувствительность к обесценениям.

Дивидендный платеж за 2019 год может составить 0,0362 руб. на акцию с доходностью 4,9%.

Менеджмент ожидает значительного роста выплат в среднесрочном периоде. По нашим оценкам, в следующем году "РусГидро" сможет предложить акционерам рекордный дивиденд 0,058 руб. (+60% г/г, DY 7,8%).

Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ"

Оценка

Мы подтверждаем рекомендацию "Покупать" и повышаем целевую цену с 0,64 до 0,85 руб. Потенциал роста оцениваем в 15% в перспективе года и 20% с учетом дивидендов. Идея реализуется по мере восстановления показателей прибыли, денежного потока и дивидендов с 2020 года. На фоне ожиданий роста операционных и финансовых показателей с 2020 года мы считаем акции "РусГидро" защитным активом в условиях кризиса.

По мультипликаторам акции HYDR оцениваются в среднем примерно на уровне аналогов с целевой ценой 0,72 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 1,16 руб. при прогнозном дивиденде за 2020 год 0,058 руб. и целевой доходности 5,0%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам - форвардному P/E 1Y (6,4х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (4,2х) - предполагает таргет 0,68 руб. Агрегированная целевая цена - 0,85 руб.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Компания

Р/Е 2020Е

EV/EBITDA 2020E

Р/D2019

Р/D 2020Е

РусГидро

6,2

4,9

14,9

10,2

Интер РАО

6,6

2,4

25,7

21,9

ТГК-1

5,7

3,5

12,5

12,7

ОГК-2

6,9

3,8

12,7

13,2

Юнипро

9,7

7,1

12,5

12,5

Энел Россия

6,5

4,0

11,7

16,5

Мосэнерго

8,9

3,3

17,8

14,2

Медиана, Россия

6,6

3,8

12,7

13,2

Медиана, развив. страны

10,8

7,1

22,0

19,7

Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК "ФИНАМ"

Техническая картина

Акции сломили долгосрочный нисходящий тренд. Мы допускаем возможность консолидации или технической коррекции после резкого роста от сопротивления 0,75, но в целом технический срез выглядит оптимистично. После пробития и закрепления выше 0,75 откроется потенциал повышения до 0,85–0,90. Уровень поддержки - 0,70.

Источник: Thomson Reuters

Добро пожаловать! Вы первый раз здесь?

Что вы ищете? Выберите интересующие вас темы, чтобы улучшить свой первый опыт:

Применить и продолжить