Получайте новости с этого сайта на

Новая стратегия поддерживает интерес к "Интер РАО"

Интер РАО

Рекомендация

Держать

Целевая цена

5,37 руб.

Текущая цена

5,07 руб.

Потенциал

6%

Инвестиционная идея

"Интер РАО" - крупнейший по выручке в России энергетический холдинг с активами в генерации, сбыте и трейдинге. Контрольный пакет принадлежит государству.

Мы подтверждаем рекомендацию "Держать" и целевую цену 5,37 руб. на 12 мес. В долгосрочной перспективе IRAO обладает более высоким потенциалом, который реализуется благодаря расширению бизнеса и улучшению дивидендного профиля, и поэтому покупка акций целесообразна на коррекциях.

  • Прибыль акционеров выросла в 1К 2020 на 12% г/г, до 34,6 млрд руб., на фоне положительных курсовых разниц на сумму почти 9 млрд руб. Без учета этого фактора чистая прибыль, по нашим оценкам, показала умеренное снижение на 16%, до 27,5 млрд руб., на фоне ослабления операционной динамики в генерации и трейдинге.
  • Чистая ликвидность на балансе увеличилась за квартал на 14%, до 224 млрд руб.
  • Несмотря на спад показателей, мы считаем акции "Интер РАО" перспективными на долгосрочном горизонте. В рамках новой стратегии мы ожидаем расширения производственной базы в результате программы модернизации и сделок по покупке активов в генерации и сбытах. Кризис создает возможности для сделок M&A. Возможно также повышение дивидендных норм выплат со временем.
  • Реестр на получение DPS2019 0,196 руб. (+14% г/г) закрывается 1 июня. DY - 3,9%.

Краткое описание эмитента

Основные показатели акций

Тикер

IRAO

ISIN

RU000A0JPNM1

Рыночная капитализация

529 млрд руб.

Кол-во обыкн. акций

104,4 млрд.

Free float

33%

Мультипликаторы 

 

P/E LTM

6,2

P/E 2020Е

6,6

EV/EBITDA LTM

2,5

EV/EBITDA 2020Е

2,4

DY 2019Е

3,9%

Финансовые показатели, млрд руб.

Показатель

2018

2019

Выручка

962,6

1032,1

EBITDA

113,9

126,3

Чистая прибыль

70,8

81,6

Дивиденд, коп.

17,2

19,6

Финансовые коэффициенты

Показатель

2018

2019

Маржа EBITDA 

11,8%

12,2%

Чистая маржа

7,4%

7,9%

ROE

15,0%

15,8%

"Интер РАО" - крупнейший по выручке российский энергетический холдинг с присутствием в разных сегментах отрасли - генерация, сбыт, трейдинг, строительство энергообъектов и др. В состав генерирующих активов входят 41 тепловая электростанция, 6 генерирующих установок малой мощности, 10 гидроэлектростанций и 2 ветропарка. По установленной электрической мощности 31,9 ГВт "Интер РАО" занимает второе место в стране после "РусГидро". Практически все генерирующие активы находятся на территории России, остальные - в странах ближнего зарубежья. Сбытовая деятельность ведется на территории 62 регионов России и формирует около 2/3 всей выручки.

Структура капитала. Более 50% капитала принадлежит государству через различные компании - Роснефтегаз (27,63%), "Интер РАО Капитал" (29,56%), "ФСК ЕС" (8,57%). Free float - 34%.

Факторы привлекательности инвестиционной истории "Интер РАО":

* На первом отборе на модернизацию мощностей в 2022–2024 гг. "Интер РАО" получила около 60% квоты, обеспечив себе поток проектов на обновление 5,1 ГВт мощностей с базовой доходностью 14%.
* Компания оптимизирует производственные мощности, что должно привести к улучшению операционной рентабельности активов.
* Ожидания улучшения дивидендного профиля в будущем и повышения норм выплат с текущих 25% прибыли по МСФО.
* С 2021 г. ожидается резкое увеличение цен на мощность в сегменте КОМ.

Финансовые показатели и события

* "Интер РАО" отчиталась о росте прибыли акционеров на 12%, до 34,6 млрд руб., на фоне положительных курсовых разницна сумму почти 9 млрд руб. Без учета этого фактора чистая прибыль, по нашим оценкам, показала умеренное снижение на 16%, до 27,5 млрд руб., EBITDA сократилась на 13%, до 39,5 млрд руб., при снижении выручки на 5%, до 267 млрд руб., под влиянием ослабления операционной динамики в генерации и трейдинге. Чистая ликвидность на балансе увеличилась с начала года на 14%, до 224 млрд руб.

* В генерации выручка снизилась на 11%, до 58,8 млрд руб., EBITDA - на 4,4%, до 32,6 млрд руб. На результаты повлияли как отраслевые тенденции - сокращение потребления на фоне нетипично теплой погоды в 1-м квартале, снижение спотовых цен на электроэнергию, так и корпоративные моменты - выход ряда объектов из ДПМ, вывод нерентабельных мощностей. Цены на РСВ снизились в 1-й ценовой зоне на 6,4%, а во 2-й - на 13,1%. Квартальная выработка электроэнергии сократилась на 18,4% г/г, отпуск тепла уменьшился на 8,5%.

При этом рентабельность EBITDA повысилась с 51,9% до 55,5% на фоне перехода ряда объектов ДПМ в период повышенных платежей.

* В сбытовом сегменте выручка повысилась на 1,7%, до 188,4 млрд руб., EBITDA - на 14,2%, до 8,0 млрд руб., на фоне расширения клиентской базы на 3,3%, до 16,9 млн чел., повышения сбытовой надбавки (рост в 2020 г. в среднем составит 10,4% г/г), снижения отпуска электроэнергии на 2,5%. Уровень собираемости платежей составил сопоставимые с уровнем 1К 2019 94%, хотя динамику 1-го квартала можно считать неиндикативной, так как рост неплатежей проявится позднее в этом году.

* В трейдинге выручка упала на 48%, до 10,7 млрд руб., EBITDA - на 71%, до 2 млрд руб., на фоне сокращения объемов экспорта в Литву, Финляндию и неблагоприятной ценовой динамики на бирже Nord Pool.

* Динамика операционной прибыли в целом соответствует отраслевой картине, отчет мы считаем нейтральным для акций. Котировки уже значительно скорректировались вниз с годовых пиков, и ожидания умеренного снижения финансовых показателей в этом году отражены в котировках.

Несмотря на неблагоприятные тенденции в отрасли и экономике, мы считаем акции "Интер РАО" перспективными на долгосрочном горизонте. Для инвесторов сейчас более важна новая стратегия.

* Стратегия развития до 2025 года будет рассмотрена в августе-сентябре 2020 года. Мы ожидаем, что компания сохранит текущий вектор развития, предполагающий участие в программе модернизации, привлечение стратегического инвестора, покупку активов в сбытах, генерации, а также активов в рамках вертикальной интеграции. Ликвидность, вероятнее всего, предназначается на эти цели. Кризис создает возможности для сделок M&A и расширения производственной базы, так как не все коммунальные компании смогут выдержать ухудшение финансовых показателей. Возможно, в стратегии также будут прописаны новые целевые нормы дивидендных выплат и детали опционной программы для менеджмента.

Основные финансовые показатели

Показатель, млн руб., если не указано иное

1К 2020

1К 2019

Изм., %

2019

2018

Изм., %

Выручка

266 906

281 446

-5,2%

1 032 120

962 582

7,2%

EBITDA

39 467

45 541

-13,3%

126 309

113 890

10,9%

Маржа EBITDA

14,8%

16,2%

-1,39%

12,2%

11,8%

0,41%

Чистая прибыль акционеров

34 605

30 993

11,7%

81 631

70 776

15,3%

Маржа чистой прибыли

13,0%

11,0%

1,95%

7,9%

7,4%

0,56%

 

1К 2020

4К 2019

4К 2018

Изм., к/к

 

 

Чистый долг

-223 614

-196 760

-167 096

 

 

Источник: данные компании, расчеты ГК "ФИНАМ"

Прогноз по ключевым финансовым показателям

Показатель, млрд руб., если не указано иное

2016

2017

2018

2019

2020П

Выручка

868,2

869,2

962,6

1 032,1

1 040,5

EBITDA

100,2

78,4

113,9

126,3

126,0

Изменение

102%

-22%

45%

11%

0%

Маржа EBITDA

11,5%

9,0%

11,8%

12,2%

12,1%

Чистая прибыль акционеров

60,8

54,0

70,8

81,6

80,0

Изменение

NA

-11%

31%

15%

-2%

Маржа прибыли

7,0%

6,2%

7,4%

7,9%

7,7%

CAPEX

41,3

32,0

25,8

24,5

23,4

FCFF

40,0

56,8

68,7

80,9

93,2

Чистый долг

-78,4

-126

-167

-197

-242

Дивиденды

15,3

13,6

17,9

20,5

24,0

Норма выплаты, %

25%

25%

25%

25%

30%

DPS, руб.

0,147

0,130

0,172

0,196

0,230

Источник: данные компании, прогнозы Reuters, ГК "ФИНАМ"

Дивиденды

Согласно дивидендной политике, на дивиденды направляется не менее 25% прибыли по МСФО, и последние 4 года (DPS 2016–2019) компания придерживалась этого уровня.

Во время последнего конференц-колла менеджмент озвучил планы придерживаться текущей дивидендной политики, но в то же время бюджетный дефицит и требования правительства к госкомпаниям по выплате 50% прибыли по МСФО создают предпосылки для улучшения дивидендного профиля. Мы допускаем умеренный прогресс по норме выплат в ближайшие годы.

За 2019 г. дивиденд будет выплачен в размере 0,196 руб. (+14% г/г). Реестр на получение дивиденда закроется 1 июня. Доходность на текущий момент составляет 3,9%. Это заметно ниже, чем в среднем по отрасли (7,1%), но ожидания повышения коэффициента выплат в будущем важнее ближайшего дивиденда.

Ниже приводим историю и прогноз по дивидендам "Интер РАО":

Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ"

Оценка

Мы подтверждаем рекомендацию "Держать" и целевую цену 5,37 руб. на 12 мес., что на 6% выше текущего курса. Потенциал в среднесрочном периоде ограничен, но в будущем к положительной переоценке IRAO может привести повышение нормы выплат, а также продажа крупного казначейского пакета акций стратегическому инвестору в лице крупной иностранной энергетической компании с привлекательным дивидендным профилем. Поэтому мы считаем целесообразным открытие длинных позиций на коррекциях.

Ниже приводим данные по мультипликаторам:

Компания

P/E LTM

P/E 2020E

EV / EBITDA LTM

EV / EBITDA 2020E

P/D 2019E

P/D 2020E

Интер РАО

6,2

6,6

2,5

2,4

25,8

22,1

РусГидро

NA

6,1

NA

4,5

18,5

12,6

Юнипро

8,8

9,2

5,5

6,8

11,9

11,9

ОГК-2

5,2

6,1

3,1

3,5

11,3

11,7

Мосэнерго

16,8

8,1

4,2

3,1

16,3

13,0

ТГК-1

6,5

5,3

2,9

3,4

12,0

12,1

Энел Россия

6,1

3,1

3,8

11,1

15,7

Медиана, Россия

6,5

6,1

3,1

3,5

12,0

12,6

Медиана, развив. страны

15,4

10,2

10,2

6,9

25,1

20,0

Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК "ФИНАМ"

Техническая картина

Долгосрочный растущий тренд остается актуальным. Акции пробили уровень 5 руб. Есть возможность роста до диапазона сопротивления 5,5–5,6 руб.

Источник: Thomson Reuters

Добро пожаловать! Вы первый раз здесь?

Что вы ищете? Выберите интересующие вас темы, чтобы улучшить свой первый опыт:

Применить и продолжить