По результатам 3-го квартала Intel не смогла предложить рынку новых аргументов в пользу роста акционерной стоимости, став жертвой продолжающегося глобального снижения продаж ПК. В то же время очередное снижение прогноза по CapEx на 2022 год, отрицательная операционная прибыль, а также возможный перенос релиза новых процессоров компании на 2024 год стали следующими негативными сигналами для инвесторов. Мы понижаем рейтинг акций Intel с «Держать» на «Продавать» и целевую цену с $ 35 до $ 25. Потенциал дальнейшего снижения — 15,3% без учета дивидендов. Intel — американский производитель компьютерных компонентов и электронных устройств. В перечень продуктов, изготавливаемых компанией, входят центральные и графические процессоры, интегральные схемы, чипы памяти, решения для беспроводной связи. Intel работает по бизнес-модели IDM, которая подразумевает самостоятельную разработку, производство и продажу интегральных микросхем.INTCПродавать12М целевая ценаUSD 25,00Текущая цена*USD 29,53Потенциал роста-15,34%ISINUS4581401001Капитализация, млрд $121,87EV, млрд $138,83Количество акций, млрд4,13Free float100%Финансовые показатели, млрд $Показатель20212022П2023ПВыручка79,063,561,0EBITDA31,319,520,7Чистая прибыль19,98,07,2Скорр. EPS, $5,52,01,8Дивиденд, $1,41,51,5Показатели рентабельностиПоказатель20212022П2023ПМаржа EBITDA39,5%30,7%33,9%Чистая маржа25,1%12,7%11,8%ROE22,5%8,3%7,2%МультипликаторыПоказательLTM2023ПEV/EBITDA6,56,6P/E12,815,7DY5,3%5,0%Глобальный рынок ПК продолжает устойчивое снижение. За 9M22 продажи ПК снизились на 13% г/г, а целевой рынок для Intel упал еще сильнее — на 14,1% г/г. С учетом слабого потребительского спроса динамика может усугубиться в праздничном 4Q.Цель по CapEx на 2022 год снизилась до $ 21 млрд с изначальных $ 27 млрд. Компания второй квартал подряд фиксирует отрицательную операционную прибыль, в связи с чем способности Intel генерировать наличность для финансирования высокого CapEx ограничены. Отдачи от текущих вложений по-прежнему нет. Более того, Intel может перенести релиз Meteor Lake, своего первого чипа по техпроцессу 7 нм, с 2023 на 2024 год и частично отдать его на «аутсорс» TSMC, что вызывает вопросы и к эффективности подскочивших вложений Intel в НИОКР.Компания является главным претендентом на федеральные субсидии США. Chips and Science Act на $ 52 млрд, принятый Конгрессом США в августе, подразумевает финансирование 13 новых фабрик по производству чипов в США (не более $ 3 млрд на один проект). Intel как один из ведущих американских производителей надеется получить минимум $ 12 млрд субсидий на строительство двух фабрик в Аризоне и еще двух будущих проектов в штате Огайо. Тем не менее мы отмечаем, что список претендентов довольно широк, в связи с чем нет никаких гарантий получения Intel указанной суммы.В базовом сценарии мы ожидаем, что Intel увеличит дивиденд в 2023 году с $ 1,46 до $ 1,48 на акцию, это отражает доходность NTM 5,01%. Прогнозная норма выплат при этом составит около 79%. На фоне столь высоких значений мы не исключаем, что менеджмент Intel может принять решение о сокращении дивидендов или их сохранении на уровне 2022 года.Компания выглядит переоцененной по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2023 год. Intel, по нашим расчетам, торгуется на 15% выше средней оценки по аналогам.Среди рисков для компании — дальнейшее ухудшение покупательской активности на ключевых рынках, а также недостаточная отдача от осуществляемых инвестиций. Если глобальные продажи ПК продолжат падение, Intel придется вновь скорректировать финансовые прогнозы и заметно снизить планируемый объем инвестиций на ближайшие годы, что ударит по стратегическим приоритетам компании. В то же самое время до появления значимой отдачи от инвестиций компании в НИОКР мы не видим существенных драйверов для роста акционерной стоимости Intel.Описание эмитентаIntel — американский производитель компьютерных компонентов и электронных устройств. В перечень продуктов, изготавливаемых компанией, входят центральные и графические процессоры, ПЛИС (программируемые логические интегральные схемы), интегральные схемы, энергонезависимая память и твердотельные накопители, решения для беспроводной связи. Intel преимущественно работает по бизнес-модели IDM, которая подразумевает самостоятельную разработку, производство и продажу интегральных микросхем.Центральным подразделением Intel является Client Computing (50% выручки), отвечающее за производство продуктов для персональных компьютеров. Группа дата-центров и ИИ (31% выручки) — второй по значимости сегмент, отвечающий за выпуск программного и аппаратного обеспечения для высокопроизводительных вычислений. Еще один отчетный сегмент — группа сетевых платформ (13% выручки), которая производит программируемые платформы для сетей и периферийных устройств. Ключевые клиенты компании — Acer, Asus, Dell, HP, Lenovo, LG, Razer и Samsung.Важнейшим рынком сбыта для компании является Китай, где реализуется около 27% продукции. Кроме того, 18% продаж приходится на Сингапур, еще 18% — на США, 17% — на Тайвань и 20% — на остальные рынки.Акционерный капитал компании состоит из 4 106 млн акций. Ведущие акционеры Intel — Vanguard Group (8,76%) и Blackrock (5,40%). Free float составляет 99,92%.Узнайте больше о компаниях США на еженедельном эфире учебного центра «Финам», зарегистрируйтесь на вебинар.Перспективы и риски компании- Глобальный рынок ПК продолжает показывать ниспадающий тренд. После скачка глобальных продаж персональных компьютеров в 2020 (+13,4% г/г) и 2021 (+14,8% г/г) годах в 1-м полугодии 2022 года рынок заметно остыл и показал снижение на 9,7% г/г. В 3-м квартале тренд усугубился: согласно данным Canalys, продажи ПК рухнули на 18% г/г. Картина для ключевого подразделения Intel, Client Computing, становится еще хуже при взгляде на структуру продаж по основным игрокам. Единственными крупными компаниями, которые продолжают показывать рост продаж ПК в годовом выражении по итогам 9М22, стали ASUS и Apple — последняя практически полностью отказалась от продукции Intel. Исходя из этого, при снижении продаж ПК на 13,0% г/г за 9М целевой рынок для Intel упал еще сильнее — на 14,1% г/г.Источник: GartnerТакой тренд объясняется выходом глобальной экономики из локдаунов, которые подогревали спрос на ПК, а также нарушениями цепочек поставок. Кроме того, сказалась и инфляция, которая привела к росту цен на персональные компьютеры и, как следствие, снижению покупательской активности. При сохранении подобной динамики Intel продолжит испытывать проблемы.- Intel испытывает колоссальную нагрузку на денежный поток. Во-первых, стоит отметить сохраняющийся огромный технологический разрыв между Intel и TSMC/Samsung. Согласно инсайдерам ECSM, компания снова может перенести релиз Meteor Lake, своего первого чипа по техпроцессу 7 нм, с 2023 на 2024 год, в то время как тайваньская и корейская компании уже начали производство чипов по техпроцессу 3 нм. Кроме того, Meteor Lake будет частично сделан на базе TSMC, которая изготовит плитки SoC и ввода-вывода, а также кристалл встроенной графики. Чтобы догнать TSMC и Samsung по уровню технологий и вернуть утраченные лидерские позиции в фаундри-сегменте, Intel развернула масштабную инвестиционную программу и нарастила затраты на НИОКР. Только в 2022 году Intel потратит на CapEx $ 21 млрд при изначальном прогнозе $ 27 млрд, который постепенно снижался на каждом из конференц-коллов компании в течение года. В 2023–2024 гг. Intel планирует направлять на инвестиции 35–40% выручки с дальнейшим снижением показателя до 25% от продаж. Аналогичная динамика прогнозируется и по затратам на НИОКР, которые, по прогнозам, будут занимать в среднем 25% выручки до 2025 года. Пока признаков отдачи от этих инвестиций не прослеживается. Более того, мы считаем, что IPO Mobileye открывает перспективу дальнейшей «оптимизации» портфеля активов Intel с целью укрепления финансовых показателей. - Компания является главным претендентом на федеральные субсидии США. Chips and Science Act на $ 52 млрд, принятый Конгрессом США в августе, подразумевает финансирование 13 новых фабрик по производству чипов в США (не более $ 3 млрд на один проект). Intel как один из ведущих американских производителей надеется получить минимум $ 12 млрд субсидий на строительство двух фабрик в Аризоне и еще двух будущих проектов в штате Огайо. Тем не менее мы отмечаем, что список претендентов довольно широк (TSMC, Samsung, Micron, Texas Instruments, Analog Devices и т. д.), в связи с чем нет никаких гарантий получения Intel указанной суммы. - Среди рисков для компании — дальнейшее ухудшение покупательской активности на ключевых рынках и недостаточная отдача от осуществляемых инвестиций. Если глобальные продажи ПК продолжат падение, Intel придется вновь скорректировать финансовые прогнозы и заметно снизить планируемый объем инвестиций на ближайшие годы, что ударит по стратегическим приоритетам компании. В то же время до появления значимой отдачи от инвестиций компании в НИОКР мы не видим существенных драйверов для роста акционерной стоимости Intel.Выплаты акционерамВ базовом сценарии мы ожидаем, что Intel увеличит дивиденд в 2023 году с $ 1,46 до $ 1,48 на акцию, что отражает доходность NTM 5,01%. Прогнозная норма выплат при этом составит около 79%. На фоне столь высоких значений мы не исключаем, что менеджмент Intel может принять решение о сокращении дивидендов или их сохранении на уровне 2022 года.Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»Финансовые показатели Intel в Q322 смогла немного улучшить свои результаты относительно Q222, но назвать их успешными по-прежнему тяжело. Контроль валовых затрат позволил вывести валовую рентабельность на 42,6% с 36,5% кварталом ранее, но это все еще заметно ниже 56,0% в Q321. Кроме того, на отрицательной территории осталась операционная рентабельность (-1,14%) компании. Главная проблема для Intel — по прежнему слабая динамика на рынке ПК, которая сильно ограничивает доходы двух ключевых подразделений, Client Computing и Группы дата-центров и ИИ. Результаты по-прежнему больно бьют по денежному потоку Intel, что вынудило сократить план по годовому CapEx на 2022 год с $ 23 млрд до $ 21 млрд. По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» Intel вырос до 0,8х, что немного выше среднего значения по полупроводниковому сектору (0,4х). Все облигации Intel имеют фиксированный купон, в связи с чем защищены от цикла увеличения процентных ставок в США. В связи с этим мы оцениваем долговую нагрузку Intel как низкую.Intel: ключевые данные отчетности, млн $ Данные за 3-й кварталДанные за 9 месяцев Показатель20212022Изменение20212022ИзменениеВыручка19 19215 338-20,08%58 49649 012-16,21%EBITDA8 1863 077-62,41%23 18514 214-38,69%EBITDA маржа42,65%20,06%-22,59%39,64%29,00%-10,63%EBIT5 227-175NA14 4674 466-69,13%EBIT маржа27,24%-1,14%-28,38%24,73%9,11%-15,62%Чистая прибыль6 8231 019-85,07%15 2458 678-43,08%Чистая маржа35,55%6,64%-28,91%26,06%17,71%-8,36%Intel: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $ Фактические данныеПрогнозПоказатель 2019202020212022E2023E2024EВыручка71 96577 86779 02463 50061 00064 161EBITDA32 86135 92331 25219 50020 70025 053EBITDA маржа45,7%46,1%39,5%30,7%33,9%39,0%R&D13 36213 55615 19017 14116 30114 400Чистая прибыль21 04820 89919 8688 0407 20011 234Чистая маржа29,2%26,8%25,1%12,7%11,8%17,5%Скорректированный EPS, $4,95,35,52,01,82,7EPS, $4,74,94,9N/AN/AN/AДивиденд на акцию, $1,31,31,41,51,51,5Норма дивидендных выплат26,8%26,7%28,6%74,9%79,1%57,0%Чистый долг15 87812 5068 84815 46720 51426 414Чистый долг / EBITDA0,5x0,3x0,3x0,8x1,0x1,1xСобственный капитал77 65981 03895 39199 000100 962105 061CFO33 14535 38429 99116 55622 86127 627CapEx16 21314 45320 32921 00023 00024 500FCF16 93220 9319 662-5 444-1393 127Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «Финам»Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс «Продвинутый инвестор».ОценкаДля анализа стоимости акций Intel мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов. Оценка подразумевает целевую капитализацию $ 104,0 млрд, или $ 25,0 на акцию, что на 15% меньше текущих уровней. Исходя из этого, мы понижаем рейтинг акций Intel с «Держать» до «Продавать».Intel: оценка капитализации по мультипликаторамКомпанияP/E 2023EEV/EBITDA 2023EIntel15,76,6GlobalFoundries27,210,3SK hynix50,65,8Micron Technology14,55,2Semiconductor Manufacturing International14,77,1Taiwan Semiconductor Manufacturing 13,87,4Samsung Electronics15,34,2Медиана по аналогам15,06,5Показатели для оценкиЧистая прибыль 2022EEBITDA 2023EIntel, млрд $7,220,7Целевая капитализация Intel, млрд $100,8107,2Intel: показатели оценкиПоказательЗначениеТекущая капитализация, млрд $121,9Чистый долг (2Q 2022), млрд $17,0Enterprise value (2Q 2022), млрд $138,8Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ «Финам»Средневзвешенная целевая цена акций Intel по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 28 (даунсайд — 5%), а рейтинг акции равен 2,7 (где 1,0 соответствует Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy). В том числе оценка целевой цены акций аналитиками BNP Paribas составляет $ 25 («Продавать»), Wedbush Securities — $ 23 («Продавать»), Evercore — $ 30 («Держать»).Акции на фондовом рынкеС начала 2022 года акции Intel смотрятся хуже широкого рынка, что кажется оправданным с учетом результатов компании. Акции Intel за период упали на 43%, S&P 500 снизился на 17%, а NASDAQ Composite полегчал на 29%.Источник: ReutersТехнический анализС точки зрения технического анализа на дневном графике акции Intel ушли ниже сопротивления на $ 30,3 и все еще выглядят перегретыми по стохастическому осциллятору, в связи с чем не исключено снижение к уровню 50-дневной средней, на $ 27,8 и ниже.Источник: finam.ru* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 16.11.2022.** Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.