Получайте новости с этого сайта на

У "Ленэнерго" светлые перспективы

Ленэнерго ао

Рекомендация

Держать

Целевая цена:

6,96 руб.

Текущая цена:

5,9 руб.

Потенциал:

18%

Ленэнерго ап

Рекомендация

Держать

Целевая цена:

105,2 руб.

Текущая цена:

96,6 руб.

Потенциал:

8,9%

Инвестиционная идея

Ленэнерго – распределительная сетевая компания с выручкой в 2018 году на уровне 78 млрд.руб., работающая на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области. Основной бизнес – передача электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.

Мы подтверждаем по обыкновенным акциям Ленэнерго целевую цену 6,96 руб. на 12 мес., но понижаем рекомендацию до "держать" на фоне уменьшения потенциала до 18% после роста котировок. Целевая цена по привилегированным акциям – 105,2 руб. на середину июня 2018 с потенциалом 9%. Рекомендация "держать".

  • Ленэнерго является перспективным инвестиционным кейсом на ближайшие годы, и покупки на ценовых просадках мы считаем целесообразными. У компании остаются существенные объемы сглаживания, которые позволят индексировать тарифы заметно выше инфляции и выйти на рекордные показатели прибыли к окончанию RAB-периода в 2020 году, нарастить денежные потоки и начать погашение долгов. Мы также отмечаем увеличение производственного потенциала после присоединения СПбЭС в рамках стратегии Россетей по консолидации активов.
  • Компания отчиталась о росте прибыли акционеров до рекордных 10,6 млрд.руб., и хотя эффект роста был связан с низкой базой 2017 г., мы считаем результаты сильными. Компания увеличила полезный отпуск на 3%, операционный денежный поток составил 23 млрд.руб.
  • В этом году мы ожидаем повышения прибыли по МСФО на 22% до 13 млрд.руб. Финансовый план компании предполагает прибыль по РСБУ 11,7 млрд.руб. (+13%).
  • Дивиденд по "префам" может составить 11,1 руб. на акцию с доходностью 11,5%. По обыкновенным акциям – 0,24 руб. (+77%) с доходностью 4,1%. Компания сейчас прорабатывает изменение дивидендной политики для обыкновенных акций с целью повышения выплат с 2019 года.
Основные показатели обыкн. акций

Тикер

LSNG

ISIN

RU0009034490

Рыночная капитализация

50,2 млрд руб.

Кол-во обыкн. акций

8,52 млрд

Free float

3,72 %

Основные показатели прив. акций

Тикер

LSNGP

ISIN

RU0009092134

Кол-во акций

93 млн

Free float

100%

Мультипликаторы

P/E LTM

4,6

P/E 2019E

3,8

EV/EBITDA LTM

3,1

EV/EBITDA 2019Е

2,7

Финансовые показатели, млрд руб.

 

2017

2018

Выручка

77,6

78,0

EBITDA

25,4

28,1

Чистая прибыль акц.

7,8

10,6

Финансовые коэффициенты

 

2017

2018

Маржа EBITDA

32,8%

36,0%

Чистая маржа

10,0%

13,6%

Ч. долг/ EBITDA

1,32

1,00

Краткое описание эмитента

Ленэнерго - распределительная сетевая компания, работающая на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области с выручкой 77,6 млрд.руб. в 2017 году. Основной бизнес – передача электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и прочих доходов.

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 68,22%, принадлежит Россетям, КИО Санкт-Петербурга владеет 29,11% акций. Free-float обыкновенных акций 3,72%, привилегированных 100%.

Финансовые показатели         

Прибыль. Компания отчиталась о росте прибыли акционеров на 36% до 10,6 млрд.руб. Эффект роста объясняется низкой базой 2017 года, когда на результаты повлияли списания по основным средствам 6,9 млрд.руб. Скорректированная прибыль снизилась на 20% на фоне сокращения выручки от техприсоединения на 47% до 8 млрд.руб. В остальном компания показала сильные результаты. Полезный отпуск повысился на 3% до 30,6 млрд.кВтч на фоне консолидации активов СПбЭС, уровень потерь снизился до 11,7% с 12,1% годом ранее. Операционный денежный поток удвоился до рекордных 23 млрд.руб., денежный поток вышел в плюс (6,6 млрд.руб. и 4,7 млрд.руб. после процентов).

Резервирование и долг. Резервирование по дебиторской задолженности остается на приемлемом уровне, 0,8% от выручки от передачи электроэнергии или 0,56 млрд.руб. Чистый долг сократился на 16% до 28,2 млрд.руб. или 1,0х EBITDA.

Техприсоединение. Выручка от техприсоединения снизилась в прошлом году на 47% до 8 млрд.руб. В 2019 году показатель может составить по нашим оценкам 6,3 млрд.руб. (-21%), но мы отмечаем, что результат по прибыли все больше формируется за счет основного бизнеса – передачи электроэнергии, а вклад техприсоединения в общий результат снижается.

Инвестиционная программа предполагает увеличение вложений в 2019 г. примерно до 29 млрд.руб с НДС по РСБУ с 26 млрд.руб. в 2018 г. Без крупных сделок по консолидации активов мы ожидаем, что с 2020 года инвестиции пойдут на спад, что позволит начать погашение долга и повысить дивидендные выплаты.

Прибыль по итогам 2019 г. по РСБУ, согласно финансовому плану компании, прогнозируется на уровне 11,7 млрд.руб. (+13%). По МСФО мы ожидаем прогресса до 12,9 млрд.руб. (+22% г/г). Ключевыми драйверами роста станут повышение отпуска электроэнергии и достаточно быстрая индексация тарифа за счет возврата сглаживания.

Основные финансовые показатели

Показатели дохода, млн руб., если не указано иное

4К 2018

4К 2017

Изм., %

2018

2017

Изм., %

Выручка

23 344

27 771

-15,9%

77 990

77 653

0,4%

EBITDA

6 526

6 059

7,7%

28 113

25 433

10,5%

Маржа EBITDA

28,0%

21,8%

6,1%

36,0%

32,8%

3,3%

Чистая прибыль акционеров

1 656

1 038

59,5%

10 581

7 794

36%

Скорр. прибыль

 

 

 

10 581

13 290

-20%

CFO

 

 

 

23 298

11 818

97%

FCFF

 

 

 

6 569

-5 815

NA

FCFF после процентов

 

 

 

4 664

-8 163

NA

4К 2018

3К 2018

4К 2017

к/к

YTD

 

Чистый долг

28 180

26 133

33 502

7,8%

-15,9%

 

Чистый долг/EBITDA

1,00

0,92

1,32

0,08

-0,31

 

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

Прогноз по ключевым финансовым показателям

млрд руб., если не указано иное

2016

2017

2018П

2019П

2020П

Выручка

66,2

77,7

78,0

84,6

94,6

Выручка от передачи э/э

55,5

60,9

68,8

76,5

85,0

Выручка от ТП

8,8

15,1

8,0

6,3

8,6

EBITDA

23,9

25,4

28,1

32,8

41,8

Рост, %

100%

6%

11%

17%

28%

Маржа EBITDA

36,2%

32,8%

36,0%

38,7%

44,2%

Чистая прибыль акционеров

7,7

7,8

10,6

13,0

19,2

Рост, %

5057%

2%

36%

22%

48%

Чистая прибыль скорр.

8,0

13,3

10,6

13,4

19,2

Рост, %

-283%

66%

-20%

26%

44%

CFO

6,4

11,8

23,3

23,9

29,4

CAPEX

20,7

20,0

18,6

22,5

19,4

FCFF

-11,6

-5,8

6,6

2,9

11,4

Чистый долг

24,2

33,5

28,2

29,8

23,6

Ч.долг/EBITDA

1,01 x

1,32 x

1,00 x

0,91 x

0,56 x

Дивиденды

1,9

2,4

3,1

3,8

5,6

Рост, %

0%

28%

28%

22%

48%

Норма выплат

25%

31%

29%

29%

29%

DPS LSNG, руб.

0,133

0,137

0,242

0,308

0,449

Рост, %

NA

3%

77%

27%

46%

DY

3,0%

2,3%

4,1%

5,2%

7,6%

DPS LSNG_p, руб.

8,1

13,5

11,1

12,5

19,3

Рост, %

NA

66%

-17%

13%

54%

DY

13,5%

11,2%

11,5%

13,0%

19,9%

Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ"

Дивиденды                                  

Начисление дивидендов по обыкновенным акциям Ленэнерго происходит по довольно сложной формуле, которая учитывает инвестиционную программу и долговую нагрузку (долг не должен превышать 3х EBITDA). Дивиденды по привилегированным акциям LSNGP начисляются в размере 10% чистой прибыли по РСБУ. Дивидендная доходность Ленэнерго-ап обычно превышает доходность Ленэнерго-ао в несколько раз.

Недавно компания вынесла на Совет директоров проработку дивидендной политики для повышения выплат по обыкновенным акциям за 2019 и в последующем. Более понятная схема для расчета выплат, а также повышение норм выплат сделало бы акции LSNG более конкурентными по дивидендному критерию.

На данном этапе мы закладываем допущение о сохранении нормы распределения на уровне 29% прибыли, как и в прошлом году. Дивиденд по привилегированным акциям может составить 11,1 руб. Это меньше DPS 2017 на 17%, но обеспечивает привлекательную доходность 11,5%. По обыкновенным акциям мы ожидаем выплаты 0,24 руб. на акцию (+77% г/г) с доходностью 4,1%.

Источник: данные компании, прогнозы ГК ФИНАМ

Оценка

Мы подтверждаем целевую цену по обыкновенным акциям Ленэнерго 7,0 руб. на перспективу 12 мес., но понижаем рекомендацию с "покупать" до "держать" на фоне уменьшения потенциала до 18%.

Ленэнерго является перспективным инвестиционным кейсом в ближайшие годы, и покупки на ценовых просадках мы считаем целесообразными. У компании остаются существенные объемы сглаживания, которые позволят индексировать тарифы заметно выше инфляции и выйти на рекордные показатели прибыли к окончанию RAB-периода в 2020 году, нарастить денежные потоки и начать погашение долгов. Мы также отмечаем увеличение производственного потенциала после присоединения СПбЭС в рамках стратегии Россетей по консолидации активов.

Потенциально повышение стоимости льготного техприсоединения и введение платы за неиспользуемые резервы в рамках обсуждаемых сейчас сетевых реформ позволит повысить инвестиционную привлекательность компании. Эти меры приведут главным образом к оптимизации инвестиционной программы, которая сейчас является основным сдерживающим фактором для повышения капитализации электросетевых компаний. Свободные мощности могут быть перераспределены в пользу новых клиентов, а повышение платы за льготное подключение заставит часть клиентов пересмотреть необходимость заявки, так как сейчас много заявок "на всякий случай", а для компаний эта статья является убыточна, так как расходы на создание инфраструктуры значительно превышают плату за ТП. В частности, подключение до 15КВт за 550 руб. обходится в среднем по холдингу Россетей в 40,5 тыс. рублей.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании

P/E 2019E

P/E 2020E

EV / EBITDA 2019E

EV / EBITDA 2020E

P/D 2018E

P/D 2019E

P/D 2020E

Ленэнерго

3,8

2,5

2,7

2,1

24,3

19,1

13,1

ФСК ЕЭС

2,5

2,5

3,0

2,9

10,1

10,0

9,7

МОЭСК

4,1

3,1

3,2

3,0

10,2

8,2

6,1

МРСК Центра и Приволжья

2,8

2,3

2,1

1,8

6,7

7,8

6,1

МРСК Сибири

40,5

29,7

6,5

7,5

na

87,5

44,7

МРСК Волги

3,9

3,0

1,8

1,6

8,6

8,4

6,6

МРСК Центра

3,3

3,0

2,8

2,7

15,4

9,0

7,9

МРСК Урала

3,8

1,8

2,7

2,0

65,9

10,8

5,1

МРСК Северо-Запада

1,8

5,3

2,6

4,6

22,5

18,9

24,5

МРСК Юга

22,0

14,3

5,5

5,3

8,3

20,6

12,1

МРСК Северного Кавказа

NA

NA

NA

NA

NA

NA

NA

Кубаньэнерго

7,7

15,0

5,9

6,3

71,1

14,8

22,2

ТРК

NA

NA

NA

NA

NA

NA

NA

Медиана

3,8

3,0

2,8

2,9

12,8

10,8

9,7

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

Привилегированные акции Ленэнерго мы оценивали по скорректированной медианной исторической дивидендной доходности в 2010-2017 гг. 10,6% и ожидаемым дивидендным платежам. Прогнозный дивиденд 11,1 руб. и целевой DY 10,6% транслируют таргет 105,2 руб. на дату закрытия реестра, которая предположительно может пройти 19 июня. Потенциал в среднесрочной перспективе умеренный, ~9%, но в будущем мы видим возможность роста котировок в ожидании повышения дивидендов по итогам 2019 г., которые могут составить 12.5 руб.

Главным риском для рекомендации по LSNGP мы видим изменение дивидендной политики компании, поскольку дивиденды – это главный компонент инвестиционного кейса Ленэнерго-ап. 

Техническая картина акций

На недельном графике обыкновенные акции Ленэнерго продолжают консолидироваться в рамках повышательного канала. Уровни поддержки – 5,9 и 5,5. Уровни сопротивления пролегают в районе 6,3 и 6,9.

На недельном графике привилегированные акции сформировали симметричный треугольник. Покупать имеет смысл на поддержках 96 и 92 с коротким стопом. Цели – 103 и 120.

Источник: charts.whotrades.com



Малых Наталия

Welcome!!! Is it your First time here?

What are you looking for? Select your points of interest to improve your first-time experience:

Apply & Continue