Последний отчет Apple зафиксировал очередной квартальный рекорд по продажам на фоне сложной глобальной логистической конъюнктуры, что мы считаем подтверждением сильного кейса компании. Новые продукты, расширение 5G, потребительская лояльность и прогнозируемый рост рентабельности финансовых метрик Apple создают комплекс драйверов увеличения акционерной стоимости, в то время как регуляторное давление пока лишь умеренно ограничивает потенциал компании. AAPL Покупать 12М целевая цена USD 205,00 Текущая цена* USD 172,90 Потенциал роста 18,57% ISIN US0378331005 Капитализация, млрд $ 2821,63 EV, $ млрд 2741,83 Количество акций, млрд 16,32 Free float 100% Финансовые показатели, ф. г., млрд $ Показатель 2021 2022П 2023П Выручка 365,8 398,7 425,0 EBITDA 120,2 141,6 155,9 Чистая прибыль 94,7 108,7 119,6 Скорр. EPS, $ 5,6 6,6 7,3 Дивиденд, $ 0,9 0,9 1,0 Показатели рентабельности, ф. г. Показатель 2019 2020 2021П Маржа EBITDA 32,9% 35,5% 36,7% Чистая маржа 25,9% 27,3% 28,1% ROE 147,4% 153,5% 137,4% Мультипликаторы Показатель LTM 2022П EV/EBITDA 22,5 21,9 P/E 30,3 28,0 DY 0,6% 0,6% Мы сохраняем рекомендацию "Покупать" для акций Apple и повышаем целевую цену с $ 168,76 до $ 205,00 на январь 2023 года. Потенциал 18,57% без учета дивидендов. Apple - американская компания, производитель потребительской электроники под одноименным брендом. Новые продукты Apple пользуются стабильным спросом, что доказал последний отчет компании. Праздничный сезон 2021 года стал рекордным для компании на фоне высокого спроса на последние модели iPhone и Mac: выручка Apple увеличилась на 11,2% г/г, а чистая прибыль подскочила на 20,4%, несмотря на сложную логистическую конъюнктуру. Следующая презентация Apple может пройти уже в марте 2022 года. Помимо моделей iPhone SE 3 и Mac Mini, рынок будет ждать сигналов касательно VR-хедсета, а на долгосрочном горизонте (2025 год) главным новым продуктом Apple может стать автопилотируемый электромобиль. Масштабирование 5G и общая цифровизация глобальной экономики крайне позитивны для Apple. Даже в США, которые лидируют по радиусу покрытия 5G, технология доступна лишь на 49,2% территории, что подчеркивает огромный потенциал ее дальнейшей глобальной адаптации. Расширение 5G неизбежно ведет к сокращению цикла замены смартфонов, а цифровая "миграция" крупнейших клиентов Apple поддерживает спрос на всю товарную линейку компании. Маржинальность финансовых метрик Apple будет расти за счет благоприятного микса продаж, расширения экосистемы и продолжающегося перехода на собственные технологии. В 2021 году валовая маржа Apple выросла с 38,2% до 41,8%, что стало следствием успешной ценовой политики и производственной модели компании. Эта тенденция может быть поддержана в ближайшие годы за счет старта производства 5G-модемов Apple на фабриках TSMC, а также увеличения доли услуг в структуре продаж компании за счет расширения экосистемы. Apple стабильно выкупает собственные акции и может повысить объем программы байбэк по итогам ближайших кварталов. Только в октябре - декабре 2021 года компания выкупила немногим менее 1% собственной капитализации. Это дополняется дивидендной доходностью, которая может составить 0,55% на горизонте NTM. Мы оценили акции Apple методом дисконтированных денежных потоков (DCF), который, на наш взгляд, наилучшим образом отражает финансовые перспективы компании. Построенная модель предполагает апсайд 18,6% от текущих уровней. Одним из ключевых рисков для Apple является возможное ужесточение антимонопольного законодательства в США и мире. Нашумевший иск Epic Games о возможности альтернативных методов платежа в App Store, по сути, остался полностью за Apple, поскольку компания добилась повторного рассмотрения дела, которое может затянуться на несколько лет. Однако неприятные для компании сигналы в данной области поступают практически постоянно в последние месяцы. В январе 2022 года Судебный комитет Сената США одобрил законопроект American Innovation and Choice Online, который может привести к недополученной годовой выручке $ 10-12 млрд. Тем не менее мы отмечаем, что пока это не критично для кейса компании. Среди других рисков мы выделяем вероятную повышенную волатильность в акциях Big Tech в 2022 году на фоне прогнозируемого роста ставок в США. Описание эмитента Apple - американская компания, производитель потребительской электроники под одноименным брендом. Apple является самой дорогой компанией в мире по рыночной капитализации ($ 2,82 трлн) и занимает 3-ю строчку в списке Fortune 500. Бизнес Apple можно рассматривать в разрезе 2 сегментов: продукты и сервисы. Products: наиболее коммерчески успешными продуктами Apple являются смартфоны iPhone, 13-я линейка которых была представлена в сентябре 2021 года. За 2021 финансовый год iPhone принес 52% общей выручки компании. На компьютеры (ПК и ноутбуки) Mac и планшеты iPad приходится около 10% и 9% всех продаж соответственно. Отличительной особенностью всех трех ключевых продуктов Apple является то, что они работают на собственных операционных системах компании (iOS, macOS и iPadOS). Помимо этого, Apple производит широкую линейку носимых аксессуаров и товаров для дома: беспроводные наушники AirPods и Beats, приставки Apple TV, смарт-часы Apple Watch, плееры iPod touch, колонки HomePod и трекеры AirTag. Services: Apple предоставляет своим клиентам широкий спектр сервисов, которые встроены в цифровую экосистему компании. Среди них стриминговые платформы Apple Music, Apple Fitness, Apple TV+ и Apple Podcasts, интернет-магазин приложений App Store, игровой сервис Apple Arcade, облачное хранилище iCloud, система мобильных платежей Apple Pay, портфель платных услуг AppleCare и совместный с Goldman Sachs проект Apple Card. Выручка компании за 2021 год составила $ 365,8 млрд, из которых на продукты и сервисы пришлось 81% и 19% соответственно. Главным рынком сбыта для Apple с большим отрывом продолжает оставаться Америка (42% продаж), еще 24% выручки компания зарабатывает в Европе и 19% - в Китае. Акционерный капитал компании на конец января 2022 года состоял из 16,3 млрд акций. Ведущие акционеры Apple - Vanguard Group (7,76%) и Berkshire Hathaway (5,44%). Стратегия компании Новые продукты Apple пользуются стабильным спросом, что доказал последний отчет компании. Праздничный сезон 2021 года стал рекордным для компании на фоне высокого спроса на последние модели iPhone и Mac. В 3-м квартале календарного 2021 года Apple вновь вернула себе 2-е место на мировом рынке смартфонов, опередив Xiaomi, и, вероятно, смогла удержать его по итогам 4-го квартала ввиду взлетевших продаж (+11,2% г/г). Прошедшей осенью Apple представила обновленные модели практически всех своих устройств в ходе двух презентаций. Ближайшая презентация, вероятно, пройдет в марте-апреле 2022 года: по ее итогам фанаты ждут на рынке новые iPhone SE 3 и Mac Mini. Кроме того, компания продолжает работу над VR-хедсетом, старт массового производства которого может начаться в течение ближайших 12 месяцев. На долгосрочном горизонте (2025 год) главным новым продуктом компании может стать автопилотируемый электромобиль, который продолжает разрабатываться в рамках проекта "Титан" еще с 2014 года. Главным потенциальным партнером Apple в этом направлении остается Hyundai, хотя проект по-прежнему больше окружен слухами, чем проверенной информацией. Масштабирование 5G и общая цифровизация глобальной экономики крайне позитивны для Apple. По данным сервиса Ookla на конец сентября 2021 года, технология 5G была доступна лишь на 49,2% территории США, притом что страна является лидером по радиусу покрытия. За США следуют Нидерланды (45,1%), Южная Корея (43,8%), Кувейт (35,5%) и Катар (34,8%). Такие данные говорят о заметном потенциале дальнейшей адаптации технологии, что должно привести к сокращению среднего цикла замены смартфонов. Однако других драйверов роста на фоне постковидной цифровизации также хватает. В ходе последнего конференц-звонка Apple CFO Люка Маэстри отметил, что компания зафиксировала рост популярности последних моделей Mac во многом за счет "миграции" крупных клиентов, среди которых были отдельно выделены Shopify и Deloitte. Маржинальность финансовых метрик Apple будет расти за счет благоприятного микса продаж, расширения экосистемы и продолжающегося перехода на собственные технологии. В 2021 году валовая маржа Apple выросла с 38,2% до 41,8%, что стало следствием успешной ценовой политики и производственной модели компании. Отказ от процессоров Qualcomm и Intel и переход к прямому партнерству с TSMC позволили Apple сэкономить на операционных расходах, эффект был усилен за счет более высоких цен на последние модели iPhone и Mac. При этом, как показывают тесты производительности, чипы A15 Apple не уступают процессорам Snapdragon, а M1 в части сравнения с продуктами Intel и вовсе выигрывают за счет более инновационных техпроцессов, используемых TSMC. Этот успех может быть закреплен за счет дальнейшей интеграции "собственных" комплектующих в продукты компании. На Дне инвестора в ноябре 2021 года CFO Qualcomm Акаш Палкхивала сообщил, что в 2023 году компания поставит лишь 20% 5G-модемов для Apple, что является сигналом возможного скорого перехода Apple к сотрудничеству с TSMC в рамках их производства. Кроме того, мы наблюдаем рост доли сервисов в выручке Apple: компания начала выделять последние в отчетности в 2019 году, когда их доля составляла 17,8%, но уже по итогам 2021 года она выросла до 18,70%. Этому поспособствовал запуск Apple TV, Apple Arcade и Apple Fitness, и мы рассчитываем, что тенденция к дальнейшему расширению экосистемы компании станет одним из ключевых драйверов роста в перспективе ближайших лет: по нашим прогнозам, доля сервисов в выручке увеличится до 23% уже к 2024 году. Одним из ключевых рисков для Apple является возможное ужесточение антимонопольного законодательства в США и мире. Нашумевший иск Epic Games о возможности альтернативных методов платежа в App Store, по сути, остался полностью за Apple, поскольку компания добилась повторного рассмотрения дела, которое может затянуться на несколько лет. Однако неприятные для компании сигналы в данной области поступают практически постоянно в последние месяцы. Среди недавних новостей - штраф от нидерландского регулятора ACM на $ 5,6 млн за ограничение возможности оплаты в App Store, а также угрозы введения подобных санкций в Южной Корее. Конечно, для компании с ежегодной выручкой, превышающей $ 350 млрд, такие штрафы не могут стать серьезным ударом, но общий регулятивный фон по меньшей мере внушает опасения. В конце января 2022 года Судебный комитет Сената США одобрил законопроект American Innovation and Choice Online, который направлен на ограничение возможности приоритетного продвижения собственных продуктов и услуг на торговых платформах для технологических компаний. Это может поспособствовать новым правилам в магазине App Store и ограничить приток комиссионной выручки Apple, которую компания зарабатывает с разработчиков. Однако, по нашим оценкам, даже в случае принятия законопроекта максимальная годовая недополученная выручка Apple составит лишь $ 10-12 млрд, что не так критично для кейса компании. Другим важным риском для Apple мы считаем рост процентных ставок в США, который традиционно вызывает повышенную волатильность в акциях технологического сектора. Однако этот эффект в условиях хороших перспектив и результатов Apple, вероятно, будет носить, скорее, краткосрочный характер. Возврат капитала акционерам Apple традиционно выплачивает акционерам весьма скромные дивиденды, делая ставку на обратный выкуп акций. Тем не менее среднегодовой темп роста дивидендов в ближайшие 3 года может составить около 9%. Доходность NTM мы оцениваем на уровне 0,55%. Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам" Buyback же остается одним из главных драйверов роста акций Apple. В 4-м квартале 2021 года компания потратила на выкуп около $ 20,4 млрд (1% от капитализации). Остаточные средства действующей программы обратного выкупа составляют около $ 30,5 млрд, однако весьма вероятно, что менеджмент объявит об увеличении одобренной суммы по итогам ближайших кварталов. Последний раз объем программы buyback был увеличен на $ 90 млрд в апреле 2021 года. Источник: данные компании, ycharts.com Финансовые показатели Выручка Apple за 1-й квартал 2022 ф. г., завершившийся в конце декабря, достигла очередного квартального рекорда, остановившись на отметке $ 123,9 (+11,2% г/г). Скорректированная чистая прибыль на акцию выросла до $ 2,10 (+25% г/г), заметно превзойдя консенсус $ 1,89, а сама чистая прибыль подскочила на 20,4% г/г, до $ 34,6 млрд. В достижении этих отметок компании помогли новые продукты, представленные осенью 2021 года. На прошлом конференц-колле CEO Тим Кук и CFO Люка Маестри предупредили инвесторов о перспективах замедления роста выручки, тем не менее Apple смогла продать рекордное количество iPhone, Mac, аксессуаров и носимых устройств. В части услуг также был достигнут новый максимум - $ 19,5 млрд: прирост выручки в сегменте составил 24% г/г. Число подписчиков платных сервисов Apple возросло до 785 млн, что на 165 млн больше показателя годом ранее. При этом за счет благоприятной структуры продаж валовая маржа подросла до 43,8% (42,2% в предыдущем квартале). Этому главным образом поспособствовали продажи флагманских (и самых дорогих) iPhone 13 и MacBook Pro, за счет чего валовая маржа по сегменту электроники взлетела на 410 б. п. Тем не менее менеджмент компании вновь с осторожностью говорил о перспективах ближайших кварталов. Люка Маестри предупредил, что в контексте высокой базы 2021 года рост в годовом выражении может замедлиться. Кроме того, компания ожидает негативного воздействия курса доллара на результаты мартовского квартала, и, конечно, пандемия COVID-19 и связанные с ней проблемы остаются крайне серьезным риском. На таком фоне валовая маржа в ближайшем квартале может снизиться до 42,4-43,5%, что, однако, все равно выше показателя за 2021 ф. г. (41,78%). При этом Apple сохраняет чрезвычайно высокий уровень рентабельности собственного капитала, который достиг 145,6% на горизонте TTM при медианном значении 33,5% по основным конкурентам. Коэффициент "Чистый долг / EBITDA" Apple за счет внушительной подушки из наличных средств и краткосрочных инвестиций составляет -0,62х, что примерно эквивалентно медиане по конкурентам. По нашим расчетам, стоимость долга Apple составляет 2,0%, что является одним из самых низких значений среди Big Tech и ниже медианы по топ-50 компаний технологического сектора США (2,3%). По нашим расчетам, с учетом ожидаемого выхода Apple на новые рыночные ниши чистая прибыль компании может удвоиться к 2031 году. Кроме того, маржинальность ключевых финансовых метрик в ближайшие годы также будет стабильно расти за счет новых продуктов компании и их благоприятного микса, а также увеличения доли продаж, генерируемых за счет сервисов Apple. Apple: ключевые данные отчетности, млн $ (финансовый год с окончанием 25 сентября) Данные за 1-й квартал Данные за 12 месяцев TTM Показатель 2021 2022 Изменение 1Q 2021 1Q 2022 Изменение Выручка 111 439 123 945 11,22% 294 135 378 323 28,62% EBITDA 36 200 44 185 22,06% 85 159 128 218 50,56% EBITDA маржа 32,48% 35,65% 3,16% 28,95% 33,89% 4,94% EBIT 33 534 41 488 23,72% 74 253 116 903 57,44% EBIT маржа 30,09% 33,47% 3,38% 25,24% 30,90% 5,66% Чистая прибыль 28 755 34 630 20,43% 63 930 100 555 57,29% Чистая маржа 25,80% 27,94% 2,14% 21,73% 26,58% 4,84% Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам" Apple: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $ (финансовый год с окончанием 25 сентября) Фактические данные Прогноз Показатель 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E Выручка 260 174 274 515 365 817 398 741 425 028 449 086 EBITDA 76 477 77 344 120 233 141 648 155 852 166 833 EBITDA маржа 29,4% 28,2% 32,9% 35,5% 36,7% 37,1% R&D 16 217 18 752 21 914 23 924 27 202 30 538 Чистая прибыль 55 256 57 411 94 680 108 715 119 592 127 735 Чистая маржа 21,2% 20,9% 25,9% 27,3% 28,1% 28,4% EPS, $ 3,0 3,3 5,6 6,6 7,3 7,9 Дивиденд на акцию, $ 0,8 0,8 0,9 0,9 1,0 1,1 Норма дивидендных выплат 25,2% 24,4% 15,1% 14,1% 14,0% 14,1% Чистый долг -97 851 -78 733 -64 949 -73 071 -85 876 -99 927 Чистый долг / EBITDA -1,3x -1,0x -0,5x -0,5x -0,6x -0,6x Собственный капитал 90 488 65 339 63 090 78 577 95 507 114 379 CFO 69 391 80 674 104 038 124 484 140 072 148 870 CAPEX 10 495 7 309 11 085 11 962 12 751 13 473 FCF 58 896 73 365 92 953 112 522 127 321 135 397 Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам" Оценка Для анализа стоимости акций Apple нами использован метод дисконтированных денежных потоков (DCF). Мы спрогнозировали результаты компании до 2031 фингода и использовали в качестве целевого мультипликатора средний коэффициент EV/EBITDA LTM за последние 3 года, который равен 20х. Построенная модель подразумевает целевую капитализацию $ 3 353,3 млрд, или $ 205,0 на акцию, что соответствует потенциалу 18,6% от текущих уровней. Полная доходность с учетом дивидендов NTM составляет 19,1%. Исходя из этого, мы рекомендуем "Покупать" акции Apple. Apple: прогноз DCF, ф. г., млрд $ Показатель 2022E (Q2-4) 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E Выручка (продукты) 317 561 325 409 336 625 343 358 350 225 357 229 364 374 371 661 379 095 386 677 Выручка (Сервисы) 81 179 93 243 103 479 109 688 116 269 123 245 130 640 138 478 146 787 155 594 Выручка (Новые продукты/услуги) 0 6 375 8 982 41 184 46 332 57 915 66 602 73 262 80 589 86 633 Выручка, всего 274 796 425 028 449 086 494 229 512 826 538 389 561 616 583 402 606 470 628 904 Себестоимость продаж 151 504 229 223 238 242 261 936 270 359 282 804 294 262 304 688 315 725 326 197 в т. ч. амортизация 11 259 14 876 15 718 17 298 17 436 17 767 17 972 18 085 18 194 18 867 Валовая маржа 44,9% 46,1% 46,9% 47,0% 47,3% 47,5% 47,6% 47,8% 47,9% 48,1% Коммерческие расходы 19 469 27 627 29 191 32 125 33 334 34 995 36 505 37 921 39 421 40 879 R&D 17 618 27 202 30 538 27 183 28 205 29 611 30 889 32 087 33 356 34 590 EBITDA 97 463 155 852 166 833 190 284 198 364 208 746 217 931 226 791 236 163 246 105 Маржа EBITDA 35,5% 36,7% 37,1% 38,5% 38,7% 38,8% 38,8% 38,9% 38,9% 39,1% EBIT 86 204 140 976 151 115 172 986 180 928 190 979 199 960 208 705 217 969 227 238 Маржа EBIT 31,4% 33,2% 33,6% 35,0% 35,3% 35,5% 35,6% 35,8% 35,9% 36,1% Изменения в оборотном капитале -6 161 -2 896 -3 565 -6 516 -7 436 -8 492 -9 345 -10 090 -10 828 -11 645 Налог на прибыль 12 574 21 603 23 610 27 553 29 009 31 205 33 285 35 591 37 183 38 777 CAPEX 9 159 12 751 13 473 14 827 13 846 13 460 12 917 12 251 12 736 13 207 Финансовые и прочие расходы (-) / доходы (+) 455 218 229 302 380 464 554 651 754 865 Чистая прибыль 74 085 119 592 127 735 145 735 152 299 160 238 167 228 173 766 181 541 189 325 Чистая маржа 27,0% 28,1% 28,4% 29,5% 29,7% 29,8% 29,8% 29,8% 29,9% 30,1% FCFF 81 891 124 394 133 316 154 421 162 944 172 573 181 074 189 039 197 072 205 765 Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам" Apple: расчет целевой цены по модели DCF Показатель Значение EBITDA терминального года, млн $ 246 105 Целевой EV/EBITDA 20 Терминальная стоимость, млн $ 4 922 097 Приведенная терминальная стоимость, млн $ 2 199 167 Приведенная стоимость ДП, млн $ 1 074 300 Стоимость бизнеса, млн $ 3 273 467 Чистый долг, доля меньшинства и пр., млн $ -79 798 Целевая капитализация, млн $ 3 353 265 Целевая цена 1 акции, $ 205 Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам" Apple: показатели для расчета WACC Показатель Значение Долг, млн $ 116 119 Акционерный капитал, млн $ 2 821 631 Привилегированный капитал, млн $ 0 Налог на прибыль 21,0% Стоимость долга 2,0% Стоимость акционерного капитала 8,7% Стоимость привилегированного капитала 0,0% Beta 1,2 Премия за риск 5,8% Безрисковая ставка 1,8% WACC 8,4% Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам" Средневзвешенная целевая цена акций Apple по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 189,42 (апсайд - 9,56%), а рейтинг акции эквивалентен 3,4 (где 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell, 3,0 - Hold, а 5,0 - Strong Buy). В том числе оценка целевой цены акций Apple аналитиками Wells Fargo составляет $ 205,00 ("Покупать"), BNP Paribas - $ 185,00 ("Держать"), Wedbush Securities- $ 200,00 ("Покупать"), Oppenheimer - $ 190,00 ("Держать"), DZ Bank - $ 210,00 ("Покупать"), Evercore - $ 210,00 ("Покупать"), Raymond James - $ 190,00 ("Держать"), Piper Sandler - $ 200,00 ("Покупать"), Loop Capital - $ 210,00 ("Покупать"). Акции на фондовом рынке С начала 2021 года акции Apple торговались на одном уровне с S&P 500 и отраслевым индексом, но после презентации результатов за 1-й квартал 2022 ф. г. смогли вырваться вперед, прибавив немногим больше 30% за весь период. При этом S&P 500 с 31.12.2021 подрос на 19,2%, а S&P 500 Information Technology - на 21,6%. Источник: Reuters Технический анализ С точки зрения технического анализа на дневном графике акции Apple продолжают оставаться в верхней половине канала Боллинджера, но при этом имеют поддержку на уровне 50-дневной скользящей средней на 170,9. Краткосрочной целью акций станет уровень 182,9, достигнутый месяцем ранее. Источник: finam.ru * Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 04.02.2022.