Получайте новости с этого сайта на

Нормализация в Австралии вернет акции CLP к росту

Акции гонконгского коммунального холдинга CLP сильно скорректировались в июне на фоне значительных убытков подразделения компании в Австралии, которое столкнулось с операционными и финансовыми шоками. Однако мы считаем, что долгосрочные перспективы бизнеса CLP остаются незатронутыми, а восстановление активности в Гонконге и стабилизация цен на сырьевых рынках в конечном счете положительно скажутся на финансовом результате компании в ближайшие годы.

Мы присваиваем рейтинг "Покупать" акции CLP на Гонконгской фондовой бирже (0002) с целевой ценой HKD 77,00 на август 2023 года, что отражает потенциал 17% с учетом дивидендов.

0002.HK

Покупать

12М целевая цена

HKD 77,00

Текущая цена*

HKD 68,50

Потенциал TSR

17%

ISIN

HK0002007356

Капитализация, млрд HKD

173,06

EV, млрд HKD

241,22

Количество акций, млрд

2,53

Free float

72%

Финансовые показатели, млрд HKD

Показатель

2020

2021

2022П

Выручка

79,6

84,0

83,6

Скорр. EBITDA

23,2

20,4

19,2

Скорр. чистая прибыль

11,6

9,5

8,9

Скорр. EPS, HKD

4,6

3,8

4,2

Дивиденд, HKD

3,1

3,1

3,1

Показатели рентабельности

Показатель

2020

2021

2022П

Маржа EBITDA

29,1%

24,3%

22,9%

Маржа EBIT

18,5%

13,2%

12,4%

Чистая маржа

14,5%

11,3%

10,6%

Мультипликаторы

Показатель

LTM

2022П

EV/EBITDA

27,5

16,8

P/E

20,1

20,0

DY

4,0%

4,6%

CLP Holdings - вертикально интегрированная электроэнергетическая компания, управляющая генерирующими и сетевыми активами в Гонконге, Австралии, Индии, материковом Китае и нескольких других странах АТР. Холдинг обеспечивает около 75% потребления э/э в Гонконге.

Доминирование компании в Гонконге ограничивает возможность органического роста в регионе. В связи с этим основными вариантами расширения остаются стратегические партнерства и поглощения в странах АТР, а также декарбонизация.

Тема партнерства, на наш взгляд, особенно актуальна для австралийского рынка. Компания испытывает здесь очевидные проблемы операционного и финансового характера: чистая прибыль Energy Australia с 2017 года составила HKD 530 млн, притом что совокупный финансовый результат CLP за этот период превысил HKD 48 млрд, а филиал приносит около 45% общей выручки холдинга. Это делает работу подразделения крайне неэффективной: возможным решением выглядит его полная или частичная продажа в пользу акционера с опытом работы на местном рынке.

Нам импонирует план постепенного выхода компании из углеводородных активов, что позволит снизить нагрузку на денежный поток. К 2030 году будут закрыты станции Castle Peak A и Yallourn (5,5 ГВт), а остальные угольные ТЭС будут остановлены с 2030 по 2040 год. Кроме того, CLP продолжит инвестировать в газовые активы с их переориентацией на водород на горизонте 2050 года.

Коэффициент "Чистый долг / EBITDA" для CLP составляет 6,2х, что значительно выше среднего значения по основным конкурентам (4,7х). С другой стороны, использование скорректированной EBITDA в расчете коэффициента снижает его значение до 3,5х. В связи с этим мы оцениваем долговую нагрузку компании как умеренную и ожидаем ее нормализации по мере улучшения финансовых результатов.

Компания выглядит дешевле аналогов на 9,5% по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2022 и 2023 гг. С точки зрения дивидендной доходности NTM акции недооценены на 15,3%, что дает средний потенциал 12,4% без учета дивидендов.

Среди рисков для компании - ограничения, связанные с COVID-19, дальнейшая волатильность на топливных рынках и геополитическая повестка. По мере окончания срока форвардных контрактов на австралийском рынке Energy Australia должна вернуться к положительному финансовому результату, но CLP стоит ускорить работу по поиску стратегических партнерств на местном рынке. По мере снятия ограничений в Гонконге мегаполис, вероятно, зафиксирует рост спроса на э/э, но повторные локдауны неблагоприятно скажутся на динамике выручки компании. Наконец, CLP остается зависимой от материкового Китая ввиду большого объема активов на его территории. С учетом этого любой сценарий геополитической эскалации едва ли положительно отразится на компании.

Описание эмитента

CLP Holdings - вертикально интегрированная электроэнергетическая компания, управляющая генерирующими и сетевыми активами, осуществляющая сбыт электроэнергии и предоставление услуг по повышению энергоэффективности и обслуживанию инфраструктуры. Совокупная мощность электростанций и хранилищ под управлением CLP составляет 25,1 ГВт, из которых 8,3 ГВт (33%) расположены в Гонконге, 8,7 ГВт (35%) - в КНР, 5,8 ГВт (23%) - в Австралии, 2,0 ГВт (8%) - в Индии и 0,3 ГВт (1%) - в других странах Юго-Восточной Азии. Порядка 26% мощностей компании приходится на газовые ТЭС, 46% - на угольные ТЭС, 11% - на АЭС, 15% - на ВИЭ и хранилища э/э и 2% - на ГЭС. Ключевыми источниками выручки CLP являются продажи э/э (90%) и газа (5%). Важнейшие рынки по конечным продажам - Гонконг (48%), Австралия (45%) и Индия (5%).

Акционерный капитал CLP состоит из 2,53 млрд акций. Ключевым акционером компании является семья Кадури: председатель совета директоров Майкл Кадури и его сын Филипп, член совета, через различные трастовые фонды владеют порядка 32,50% всех акций компании. Free float составляет 72%.

Перспективы и риски компании

Компания является доминирующей на территории Гонконга. CLP обеспечивает около 75% потребления электроэнергии в мегаполисе, поэтому возможности органического роста здесь выглядят ограниченными. В связи с этим компания активно расширялась на зарубежных рынках (Индия, Австралия, материковый Китай и другие страны АТР) в последние годы, а сегодня делает ставку на декарбонизацию. Электроэнергетика и автотранспорт ответственны за 80% выбросов CO2 в Гонконге, в связи с чем в основе долгосрочной стратегии CLP лежат замена угольной и газовой генерации на ВИЭ и водород, а также электрификация автотранспорта. Эффективным решением проблем с австралийскими активами может стать их продажа. Суммарная чистая прибыль Energy Australia с 2017 года составила HKD 530 млн, притом что совокупный финансовый результат CLP за этот период превысил HKD 48 млрд. Если принять во внимание, что выручка на австралийском рынке сопоставима с продажами крупнейшего филиала в Гонконге, то следует признать, что Energy Australia является крайне неэффективным предприятием. Апогеем стало 1-е полугодие текущего года, за которое Energy Australia зафиксировала убыток HKD8,6 млрд за счет неденежных потерь по форвардным контрактам и нарушений в цепочках поставок угля. Тем не менее пока CLP не рассматривает продажу филиала, и в презентации за 1-е полугодие указала, что декарбонизация в регионе является одной из приоритетных задач компании. Альтернативой полной продаже может быть частичный выход из акционерного капитала (до 50%) в пользу партнерской компании. Подобная модель реализована на индийском рынке: в июле 2022 года CLP продала 10% в филиале Apraava Energy фонду CDPQ и теперь владеет 50%-й долей в компании. CLP закроет угольные электростанции к 2040 году. Нам импонирует план постепенного выхода компании из углеводородных активов, что позволит снизить нагрузку на денежный поток. К 2030 году будут закрыты станции Castle Peak A и Yallourn (5,5 ГВт), а остальные угольные ТЭС будут остановлены с 2030 по 2040 год. Кроме того, CLP продолжит инвестировать в газовые активы с их переориентацией на водород на горизонте 2050 года. На таком фоне соотношение CapEx/Выручка, по нашим оценкам, не должно превысить 20% в ближайшие три года. Среди рисков для компании - ограничения, связанные с COVID-19, дальнейшая волатильность на топливных рынках и геополитическая повестка. По мере окончания срока форвардных контрактов на австралийском рынке Energy Australia должна вернуться к положительному финансовому результату, но CLP стоит ускорить работу по поиску стратегических партнерств на местном рынке. В Гонконге главной проблемой остаются локдауны, приведшие к снижению полезного отпуска э/э на 4,1% (г/г) в 1-м полугодии 2022 года, которое, однако, было нивелировано более высокими тарифами на э/э. Мы ожидаем, что по мере снятия ограничений ситуация должна нормализоваться. Наконец, CLP остается зависимой от материкового Китая ввиду большого объема активов на его территории. С учетом этого любой сценарий геополитической эскалации едва ли положительно отразится на компании.

Выплаты акционерам

После просадки акций в начале лета текущего года ожидаемая дивдоходность NTM подскочила до 4,6%. Мы ожидаем, что по окончании проблемного 2022 года компания повысит выплаты, это позволит укрепить привлекательность кейса. Пока же доходность акций CLP остается ниже среднего уровня по основным конкурентам в Гонконге (4,9%).

Источник: Reuters

Финансовые показатели

Результаты CLP за 1-е полугодие оказались под давлением неденежных потерь в Австралии, где высокая волатильность на топливных рынках привела к убыткам по хеджируемым контрактам на HKD8,0 млрд. Скорректированная чистая прибыль также снизилась на 25,4% г/г за счет высоких глобальных цен на топливный уголь и снижения доходов генерирующего бизнеса в Австралии, где выработка станции Mount Piper упала на фоне проблем с поставками угля. При этом гонконгское и китайские подразделения проявили себя неплохо, что позволило выручке увеличиться на 16,9% г/г. По нашим расчетам, коэффициент "Чистый долг / EBITDA" для CLP составляет 6,2х, что значительно выше среднего показателя по основным конкурентам (4,7х). С другой стороны, использование скорректированной EBITDA в расчете коэффициента снижает его значение до 3,5х. В связи с этим мы оцениваем долговую нагрузку компании как умеренную и ожидаем ее нормализации по мере улучшения финансовых результатов CLP.

CLP: ключевые данные отчетности, млн HKD

Показатель

Данные за 1-е полугодие

Данные TTM

2021

2022

Изменение

2021

2022

Изменение

Выручка

40 729

47 594

16,86%

81 618

90 824

11,28%

EBIT

5 974

-8 124

NA

13 205

-2 997

-122,70%

EBIT маржа

14,67%

-17,07%

-31,74%

16,18%

-3,30%

-19,48%

Чистая прибыль

5 515

-4 786

-186,78%

10 199

-841

-108,25%

Чистая маржа

13,54%

-10,06%

-23,60%

12,50%

-0,93%

-13,42%

CLP: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн HKD

Показатель

Фактические данные

Прогноз

2019

2020

2021

2022E

2023E

2024E

Выручка

85 689

79 590

83 959

83 637

85 704

88 789

Скорректированная EBITDA

15 767

23 192

20 409

19 162

23 685

23 797

EBITDA маржа

18,4%

29,1%

24,3%

22,9%

27,6%

26,8%

D&A

8 118

8 476

9 308

8 795

9 701

9 770

Скорректированная чистая прибыль

11 121

11 577

9 517

8 850

11 389

11 825

Чистая маржа

13,0%

14,5%

11,3%

10,6%

13,3%

13,3%

Скорректированный EPS, HKD

4,4

4,6

3,8

4,2

4,5

4,7

EPS, HKD

1,8

4,5

3,4

4,1

4,5

4,7

Дивиденд на акцию, HKD

3,1

3,100

3,100

3,100

3,2

3,2

Норма дивидендных выплат

167,4%

68,4%

92,3%

75,2%

69,9%

68,2%

Чистый долг

44 122

43 395

50 471

53 060

53 695

56 203

Чистый долг / EBITDA

2,8x

1,9x

2,5x

2,8x

2,3x

2,4x

Собственный капитал

109 342

116 087

116 921

115 998

119 489

121 753

CFO

21 345

22 374

18 078

19 343

21 953

22 299

CAPEX

11 223

11 037

12 943

13 497

14 263

13 542

FCF

10 122

11 337

5 135

5 846

7 690

8 757

Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам"

Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс "Продвинутый инвестор".

Оценка

Для анализа стоимости акций CLP мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов и оценку по дивидендной доходности компании.

Оценка по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA (FY1 и FY2) относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию HKD 188,3 млрд, или HKD 75,0 на акцию.

Оценка по дивидендной доходности таргетирует целевую цену на уровне HKD 79,0 и капитализацию HKD 199,6 млрд при дивидендах NTM HKD 7,9 млрд и целевой дивдоходности 4,0%.

Комбинированная целевая цена на август 2023 года составляет HKD 77,0 с потенциалом 12,4%. Полная доходность с учетом дивидендов NTM - 17,0%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям CLP рейтинг "Покупать".

CLP: оценка капитализации по мультипликаторам

Компания

P/E 2022E

P/E 2023E

EV/EBITDA 2022E

EV/EBITDA 2023E

CLP Holdings

20,0

15,1

16,8

9,4

HK Electric Investments

20,0

19,6

14,2

13,5

Sichuan Chuantou Energy

16,1

14,7

24,5

22,0

Zhejiang Zheneng Electric Power

45,5

20,2

9,5

7,5

CGN Power

7,6

7,0

11,1

10,6

China Longyuan Power Group

13,2

10,6

10,8

9,1

Power Assets Holdings

16,0

16,3

78,6

84,5

Медиана по аналогам

17,0

16,0

13,0

13,0

Показатели для оценки

Скорр. чистая прибыль 2022E

Скорр. чистая прибыль 2023E

Скорр. EBITDA 2022E

Скорр. EBITDA 2023E

CLP Holdings, млрд HKD

8,9

11,4

19,2

23,7

Целевая капитализация CLP, млрд HKD

150,5

182,2

180,9

239,7

Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ "Финам"

CLP: показатели оценки

Показатель

Значение

Текущая капитализация, млрд HKD

173,1

Чистый долг (2Q 2022), млрд HKD

59,1

Доля меньшинства (2Q 2022), млрд HKD

9,0

Привилегированный капитал (2Q 2022), млрд HKD

0,0

Enterprise value (2Q 2022), млрд HKD

241,2

Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ "Финам"

Средневзвешенная целевая цена акций CLP по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, HKD 66,90 (даунсайд - 2,34%), а рейтинг акции равен 3,0 (где 1,0 соответствует рейтингу Strong Sell, 3,0 - Hold, а 5,0 - Strong Buy).

Акции на фондовом рынке

С начала 2022 года акции CLP торгуются примерно на одном уровне c отраслевым индексом Hang Seng Utilities (-15,9%) и индексом широкого гонконгского рынка Hang Seng (-14,8%), потеряв за период 13,0%.

Источник: Reuters

Технический анализ

С точки зрения технического анализа на дневном графике акции CLP после падения в июне начали постепенное восстановление. Инструмент пробил верхнюю границу боковика HKD 65,0-67,2 и в случае закрепления выше линии 50-дневной скользящей средней на HKD 67,7 получит потенциал к дальнейшему росту.

Источник: Reuters

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 17.08.2022.

Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.

Добро пожаловать! Вы первый раз здесь?

Что вы ищете? Выберите интересующие вас темы, чтобы улучшить свой первый опыт:

Применить и продолжить