"Магнит" Рекомендация Держать Целевая цена: 4 065 руб. Текущая цена: 3 781 руб. Потенциал: 8% Инвестиционная идея "Магнит" – один из крупнейших продуктовых ритейлеров в России с сетью свыше 19 тыс. магазинов. Помимо продуктов питания, продает бытовые товары, косметику, открывает сеть аптек и развивает собственное производство продуктов. Выручка в 2018 году достигла рекордных 1,24 трлн.руб. Мы подтверждаем рекомендацию "держать" по акциям "Магнита", но понижаем целевую цену с 4 368 до 4 065 руб. Потенциал роста 8% в перспективе 12 мес. Сопоставимые продажи показали рост в 1К19 на 0,6% благодаря увеличению среднего чека на 4,2% на фоне продовольственной инфляции и изменения ассортимента, но динамика трафика остается отрицательной (-3,5% по Группе и -3,6% по магазинам "у дома"). Отчет по прибыли слабый. Чистая прибыль сократилась на 52% до 3,54 млрд.руб. на фоне промо, торговых потерь, открытия новых магазинов, повышения амортизации в связи с пересмотром сроков использования активов, а также процентных расходов после увеличения кредитного портфеля. Выручка выросла на 10,1% в основном благодаря новым магазинам. Компания перенесла открытие торговых точек на первые три квартала, и в 1К19 ритейлер открыл почти в три раза больше магазинов, чем год назад. Торговая площадь увеличилась на 15,2%. На позитивной стороне компания рекомендовала финальный дивиденд в размере 167 руб. на акцию с датой закрытия реестра 14 июня 2019 года. Ожидаемая доходность 4,4%. Всего за 2018 г. компания направила на выплаты 31 млрд.руб., что соответствует норме выплат 92%, но мы отмечаем риск снижения выплат в будущем. "Магнит" завершил программу обратного выкупа акций, выкупив 5,9 млрд акций на сумму 22,2 млрд.руб. Акции торгуются с умеренным дисконтом к аналогам, ~8%, но мы считаем, что текущая оценка ритейлера по 13х годовых прибылей 2019П мало компенсирует инвесторам риски снижения траффика, маржинальности продаж и рост долговой нагрузки. Основные показатели акций Тикер MGNT ISIN RU000A0JKQU8 Рыночная капитализация 386 млрд руб Кол-во обыкн. акций 101,91 млн Free float 71% Мультипликаторы P/E LTM 12,9 P/E 2019Е 13,0 EV/EBITDA LTM 6,5 EV/EBITDA 2019E 5,7 DY 2018E 8,1% Финансовые показатели, млрд руб. 2017 2018 Выручка 1 143 1 237 EBITDA 91,9 89,8 Чистая прибыль 35,5 33,8 Дивиденд, руб 251 157 Финансовые коэффициенты 2017 2018 Маржа EBITDA 8,0% 7,3% Чистая маржа 3,1% 2,7% ROE 15,6% 13,2% Чистый долг/EBITDA 1,18 1,53% Краткое описание эмитента "Магнит" – один из крупнейших продуктовых ритейлеров в России. Сеть насчитывает свыше 19 тыс. магазинов. Помимо продуктов питания, продает бытовые товары, косметику, открывает сеть аптек и развивает собственное производство продуктов. Выручка в 2018 году превысила 1,2 трлн.руб. Структура капитала. После SPO в ноябре 2017 года количество акций составляет 101,91 млн обыкновенных акций. ВТБ принадлежит 17,3% акций, Марафон Групп ~13,3%, основателю компании Галицкому С.Н. принадлежит 3,05% акций. В свободном обращении ~71% акций. У Магнита также выпущены GDR с листингом на Лондонской Фондовой бирже из расчета 5 GDR =1 акция. Финансовые показатели Слабый отчет по прибыли. "Магнит" выпустил неплохие результаты по сопоставимым продажам, но отчет по прибыли раскрыл снижение прибыли на 52% до 3,5 млрд.руб. На чистую прибыль неблагоприятно повлияли промо, торговые потери, увеличение расходов, связанных с открытием новых магазинов (аренды, маркетинга и др.), повышение амортизации в связи с пересмотром сроков использования активов, а также процентных расходов на фоне роста кредитного портфеля. Маржинальность продаж по EBITDA сократилась на 107 б.п. до 6,0%, по чистой прибыли - на 145 б.п. до 1,1%. Выручка повысилась на 10,1% до 319 млрд.руб. главным образом за счет расширения торговой площади на 15,2% до 6,7 млн кв.м., а также роста сопоставимой выручки. Отметим также, что компания перенесла открытие новых магазинов на первые три квартала, сохранив гайденс по количеству новых магазинов. В 1К19 было открыто 482 магазинов "у дома" в сравнении с 277 годом ранее, всего за год количество магазинов увеличилось на 2648 net. Валовая маржа стабилизировалась, составив 23,8%. Это на 10 б.п. выше, чем 4К18, но ниже на 112 б.п. в сравнении с 1К18. Положительные сопоставимые продажи. LFL выручка, в свою очередь, повысилась на 0,6% на фоне повышения среднего чека на 4,2%, но динамика траффика остается отрицательной, -3,5% по Группе в 1К19 в сравнении с -3,0% в 4К18 и -3,64% в 1К18. В магазинах "у дома" поток покупателей сократился на 3,6%. Средний чек помогли нарастить изменения в ассортименте и продовольственная инфляция, которая в 1-м квартале, по нашим оценкам, составила 5,8%. Чистый долг на конец 1К19 составил 182,6 млрд руб. (+32% к/к) до 2,05х EBITDA. Увеличение во многом связано с выплатой дивидендов и увеличением открытий магазинов. Инвестиционная программа на 2019 г. предполагает открытие магазинов на сопоставимом с прошлым годом уровнем - около 2000 в разных форматах, открытие 2000 аптек, запуск ультра малых форматов совместно с Почтой России, а также более активную реновацию магазинов "у дома". Компания планирует завершить ранее начатые проекты по собственному производству. Капитальные затраты оцениваются в 70-75 млрд.руб. Прибыль по итогам года может составить 29,7 млрд.руб. (-12%) с маржой 2,15%. Мы пересмотрели прогноз по прибыли с учетом снижения операционной рентабельности, роста процентных расходов и ожиданий списаний активов после пожара на распределительном центре в Воронеже. Основные финансовые показатели 1К 2019 1К 2018 Изм., % Выручка 318 984 289 690 10,1% EBITDA 19 143 20 480 -6,5% Маржа EBITDA 6,0% 7,1% -1,1% Чистая прибыль 3 543 7 409 -52,2% Маржа чистой прибыли 1,1% 2,6% -1,4% Долговая нагрузка 1К 2019 4К 2018 Чистый долг 182 600 137 843 32% Чистый долг/ EBITDA 2,06 1,53 0,53 Сопоставимые продажи 1К 2019 4К 2018 2018 LFL продажи, г/г 0,60% 0,60% -2,50% LFL траффик, г/г -3,50% -3,00% -2,60% LFL чек, г/г 4,20% 3,70% 0,10% Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ Прогноз по ключевым финансовым показателям млрд руб., если не указано иное 2017 2018 2019П 2020П Выручка 1 143 1 237 1 381 1 540 EBITDA 92,1 88,7 94,6 102,3 Рост, % -14,6% -3,7% 6,6% 8,1% Маржа EBITDA 8,1% 7,2% 6,9% 6,6% Чистая прибыль 35,5 33,9 29,7 33,7 Рост, % -34,7% -4,7% -12,4% 13,6% Чистая маржа 3,1% 2,7% 2,1% 2,2% CFO 61,0 64,7 89,5 93,2 CAPEX 75,2 54,6 70,0 65,0 FCFF -3,5 18,0 27,1 36,8 FCFF с учетом процентов -14,1 10,1 19,5 28,2 Чистый долг 108,1 137,8 148,9 142,8 Ч.долг/EBITDA 1,17 1,55 1,57 1,40 Норма выплат 70% 92% 70% 70% DPS, руб. 251 304 204 231 Рост, % -10% 21% -33% 14% Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ" Корпоративные события Компания планирует оптимизировать запасы в 2019-2020 гг. За последние несколько лет оборачиваемость запасов снизилась, их средний срок хранения на складе увеличился до 68 дней в 2018 в сравнении с 64 в 2017 и 59 в 2016. Мы отмечаем, что снижение запасов с ограниченным сроком использования может неблагоприятно повлиять на рентабельность продаж, но высвободит средства из оборотного капитала и поможет профинансировать инвестиционную программу. В конце апреля произошел крупный пожар на распределительном центре "Магнита" в Воронеже, и мы ожидаем увидеть списания по запасам и основным средствам. По разным оценкам, стоимость строительства подобного объекта варьируется в районе 1,5-3,0 млрд.руб. "Магнит" завершил программу обратного выкупа акций, выкупив 5,9 млрд.руб. акций на сумму 22,2 млрд.руб. Дивиденды Новый менеджмент пока не обозначил целевую норму выплат по дивидендам. Эмитент рекомендовал выплатить финальные дивиденды в размере 167 руб. на акцию с датой закрытия реестра 14 июня 2019 года. Ожидаемая доходность 4,4%. С учетом промежуточного платежа дивиденд за 2018 год составит 304 руб. на акцию, что на 21% больше DPS2017 и означает достаточно интересную доходность для инвесторов 8,1%. Компания направила на выплаты 31 млрд.руб., что соответствует 92% чистой прибыли за 2018 г. Ритейлер также провел обратный выкуп акций на сумму 22 млрд.руб. Для инвесторов подобная политика возврата капитала всегда привлекательна, но с учетом динамики показателей прибыли и инвестиционной программы эти нормы выплат, на наш взгляд, неустойчивы и приведут к росту кредитного портфеля. Выплаты ритейлера за 2019 год, по нашим оценкам, могут составить 204 руб. на акцию (-33%) с DY 5,4% при распределении 70% прибыли. Оценка При оценке мы ориентировались на компании-аналоги в России и развивающихся странах в равной степени с применением странового дисконта 40%. Мы понижаем целевую цену с 4 368 руб. до 4 065 руб. на фоне пересмотра прогноза по прибыли в этом году в связи со снижением маржинальности продаж в 1-м квартале, а также ожиданиями списаний по активам распределительного центра в Воронеже. Потенциал роста около 8% в перспективе года. Ключевые риски для акций MGNT мы видим, прежде всего, в оттоке покупателей, снижении рентабельности продаж и росте долговой нагрузки. Текущая оценка эмитента в размере 13х годовой прибыли 2019П, на наш взгляд, не компенсирует эти риски. Название компании Рын. кап, млн долл. P/E 2019Е P/E 2020Е EV / EBITDA 2019Е EV / EBITDA 2020Е Магнит 5 894 13,0 11,5 5,7 5,2 Х5 8 234 14,1 12,6 9,1 8,2 Лента 1 748 9,7 9,7 5,7 5,7 О'KEY 487 14,5 10,2 4,8 4,5 Российские аналоги, медиана 13,6 10,8 5,7 5,5 Аналоги из развив. стран, медиана 20,6 18,1 10,8 9,5 Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ Техническая картина На недельном графике акции "Магнита" корректируются в рамках канала. Уровни поддержки 3 585 и 3 400, сопротивление пролегает на 3 990 и 4 420. Малых Наталия