Аэрофлот Рекомендация Покупать Целевая цена: 289,2 руб. Текущая цена: 183,6 руб. Потенциал роста: 58% Инвестиционная идея Аэрофлот – один из крупнейших авиаперевозчиков в России с выручкой 495,9 млрд руб. в 2016 г. и долей на рынке 42,3%. Сеть маршрутов охватывает 51 страну мира и 314 направлений. Мы рекомендуем покупать акции Аэрофлота. Целевая цена 289,2 руб., апсайд в перспективе года ~58%. Основным драйвером роста бизнеса будет выступать улучшение операционных показателей. В 1П 2017 выручка увеличилась на 4,9% на фоне роста пассажиропотока, как на международных направлениях +26,6%, так и на внутренних +9,6%, а также повышения занятости кресел. EBITDA сократилась почти вдвое – до 14,7 млрд.руб. Это произошло в основном за счет неблагоприятных курсовых разниц и роста стоимости авиакеросина. Чистая прибыль акционеров более чем удвоилась, достигнув 2,87 млрд.руб. Во 2 полугодии мы ожидаем дальнейшего улучшения операционных показателей на фоне умеренного роста экономики, что поможет AFLT выйти на рекордную выручку в 2017 году, 549,3 млрд.руб. по средним оценкам. По EBITDA и чистой прибыли не ожидается значительных изменений. Дивиденд за 2017 год, по нашим оценкам, может составить 16,45 руб. Это немного ниже DPS2016, но доходность для российского рынка приличная, ~9%. В сравнении с аналогами акции AFLT остаются значительно недооцененными. Дисконт к паритету с учетом странового риска составляет, по нашим оценкам, порядка 58%. В фокусе будут результаты за III квартал, традиционно высокий, который формирует 2/3 годовой EBITDA. Дата релиза 30 ноября. Основные показатели акций Тикер AFLT ISIN RU0009062285 Рыночная капитализация 3 547 млн долл. Кол-во обыкн. акций 1 111 млн Free float 41% Мультипликаторы P/E, LTM 4,98 P/E, NTM 5,45 P/B, LFI 6,34 P/S/ LTM 0,40 EV/EBITDA, LTM 3,93 Финансовые показатели, млрд руб. 2015 2016 2017П Выручка 415,2 495,9 549,3 EBITDA 57,4 76,65 78,28 Чистая прибыль (6,5) 38,8 36,5 Дивиденд - 17,5 16,45 Финансовые коэффициенты 2014 2015 2016 Маржа EBIT 3,5% 10,6% 12,8% Чистая маржа -4,8% -1,4% 7,6% ROE NA NA NA Долг/ соб. капитал -43,1 9,1 3,4 Краткое описание эмитента Аэрофлот – один из крупнейших авиаперевозчиков в России с выручкой 495,9 млрд руб в 2016 г. Помимо одноименных авиалиний "Аэрофлот", Группе принадлежат авиаперевозчики "Победа" (100%), "Аврора" (51%), "Россия" (75%-1 акция). В состав последнего входят "Оренбургские авиалинии" и "Донавиа". По итогам 2К2017 доля Аэрофлота на рынке авиаперевозок по пассажиропотоку составила 42,4%. Сеть маршрутов охватывает 51 страну мира и 314 направлений. Средний возраст самолетов Группы составляет 6,4 года. Структура капитала. Контрольным пакетом акций, около 55%, владеет государство через Росимущество (51,17% акций) и ГК "Ростех" (3,3% акций). У институциональных инвесторов находится 24,8% пакета акций. Free-float составляет 41%. Финансовые результаты В 1-м полугодии пассажиропоток вырос на 16,6% г/г до 23 млн пассажиров (на международных направлениях +26,6%, на внутренних 9,6%), а занятость кресел повысилась на 2% до 80,6%, на фоне чего выручка Группы повысилась на 4,9%. EBITDA сократилась вдвое до 14,7 млрд.руб. Основными факторами снижения EBITDA выступили неблагоприятные курсовые разницы, суммарный эффект с выручки и расходов ~8 млрд.руб., а также увеличение стоимости авиакерасина на 10%, расходы на который формируют около 30% операционных затрат (за исключением ФОТ). Чистая прибыль акционеров удвоилась до 2,87 млрд.руб. Долгов, включая финансовый лизинг, стало меньше на 13 млрд.руб. или 9,3%. Чистый долг составил 38,4 млрд.руб.,-62%, или 0,62х EBITDA (1,33х на конец 2016). До конца года мы ожидаем, что улучшение операционных показателей, в частности пассажиропотока, на фоне умеренного восстановления экономики транслируется в рост выручки. По усредненным прогнозам, выручка в этом году составит 549,3 млрд.руб. (+11% г/г), EBITDA в этом году прогнозируется чуть выше уровня прошлого года, 78,3 млрд.руб. (+2% г/г), а чистая прибыль 36,5 млрд.руб. (-3% г/г). В ближайшее время в фокусе инвесторов будут результаты за 3К2017, традиционно высокий квартал, который формирует около трети годовой выручки и 2/3 EBITDA. Релиз отчетности намечен на 30 ноября. Дивиденды Согласно дивидендной политике Аэрофлота, целевая норма дивидендных выплат составляет 25% чистой прибыли по МСФО с поправками на будущую прибыль и инвестиции, а также долговую нагрузку. В прошлом году компания выплатила 50% прибыли в рамках новой дивидендной директивы для госкомпаний. При ожидаемой прибыли в 2017 36,5 млрд.руб. и сохранении 50%-ой нормы распределения дивидендов за 2017, по нашим оценкам, может составить 16,45 руб. Это на 5,9% ниже DPS2016, но дивидендная доходность тем не менее неплохая для российского рынка – 9%. Ниже приводим данные по дивидендам Аэрофлота с 2007 г.: Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ Основные финансовые показатели млн руб., если не указано иное 1П 2017 1П 2016 Изм., % Выручка 234 860 223 824 4,9% EBITDA 14 701 29 365 -49,9% Маржа EBITDA 6,3% 13,1% -6,9% Операционная прибыль 7 697 23 250 -66,9% Маржа опер. прибыли 3,3% 10,4% -7,1% Чистая прибыль акционеров 2 871 1 343 113,8% Маржа чистой прибыли 1,2% 0,6% 0,6% 2К 2017 4К 2016 Долг 129 822 143 103 -9,3% Чистый долг 38 354 102 002 -62% Чистый долг/EBITDA 0,62 1,33 NA Долг/ собств. капитал 4,24 NA NA Оценка Российская отрасль авиаперевозчиков мало репрезентативна для оценки, и поэтому мы ориентировались на зарубежные аналоги, сравнимые с AFLT по выручке, применив страновой дисконт 25%. С начала покрытия в конце марта акции AFLT принесли инвесторам порядка 24% прибыли, включая дивиденды, но в сравнении с аналогами акции остаются по-прежнему недооцененными. По выбранным мультипликаторам целевая цена AFLT, по нашим оценкам, составляет 289,2 руб. Апсайд акций от текущих уровней 58%. В обозримом будущем драйверами роста бизнеса будут выступать увеличение пассажиропотока на фоне умеренного улучшения экономики. Ниже приводим основные данные по мультипликаторам: Название компании Рын. кап., млн $ EV/EBITDA, LTM EV/EBITDA,2017E Аэрофлот 3 547 3,93 3,29 Singapore Airlines 8 981 3,85 3,79 Air Canada 5 664 4,44 3,54 LATAM Airlines 8 365 10,44 7,82 Korean Air Lines 2 569 6,24 6,11 Turk Hava Yollari 3 463 8,55 6,92 Ryanair Holdings 23 156 8,86 8,46 JetBlue Airways 6 206 4,17 4,19 easyJet 6 323 9,01 6,95 Alaska Air Group 9 238 5,53 5,24 Hainan Airlines Holding 8 279 22,69 NaN Зарубежные аналоги, медиана 7,40 6,11 Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ Техническая картина акций Коррекция от исторических максимумов составила 20%. На этой неделе акции зафиксировали новые локальные минимумы в районе нижней границы канала, ~181, но быстро оттолкнулись от них. При закреплении выше 188 ориентируемся на 195 и 217. Поддержки – 181 и 170. Источник: charts.whotrades.comМалых Наталия